巴菲特在1977～2004年间伯克希尔公司每年的年报中都会作为董事长写一封致股东的信，在27封经常长达20多页的致股东的信中他无私地阐述了其选股策略，并且每次进行重大股票投资后他都会一一详述他选股的主要原因和投资过程。因此巴菲特致股东的信是一本最真实、最完整、最伟大的选股指南。 巴菲特的选股基本原则与大多数投资人完全不同，他认为购买一家企业100%的股份与只购买部分股份之间并不存在根本的区别，应该遵循同样的投资策略和选择标准。 巴菲特总是首先从一个企业家收购企业的角度分析准备整体收购或准备购买其股票的公司的业务情况，始终坚持从质和量两方面来非常系统、整体地分析企业的基本情况，从而确定股票购买的合理价格。 巴菲特认为，选股时应该通过业务分析、管理分析、盈利能力分析、价值与价格分析4个步骤进行分析决策： 如果我的公司投资机会范围非常有限，比如，仅限于那些在奥马哈这个小镇的私营公司，那么我会这样进行投资：首先，评估每一家公司业务的长期经济特征；其次，评估负责公司经营的管理层的能力和水平；最后，以合情合理的价格买入其中几家最好的公司的股份。我当然不会想把镇上每一家公司的股份都买入相同的份额。因此，为什么对于更大范围的上市公司，伯克希尔就非得采取完全不同的投资策略？而且既然发现伟大的公司和杰出的经理是如此之难，那么为什么我们非得抛弃已经被证明了的非常成功的投资策略？（我很想说实话。）我们的座右铭是：如果你一开始就确实取得了成功，那么就不必再做新的尝试。Warren Buffett:the Chairmans Letter to the Shareholders of Berkshire Hathaway Inc 1991■ 巴菲特多次在伯克希尔的年报中公开谈论他选股的三个基本标准：好业务、好管理、好价格。我们的投资仍然是集中于很少几只股票，而且在概念上非常简单：真正伟大的投资理念常常用简单的一句话就能概括。我们寻找的是一个具有持续竞争优势并且由一群既能干又全心全意为股东服务的人来管理的企业。当发现具备这些特征的企业而且我们又能以合理的价格购买时，我们几乎不可能出错。Warren Buffett:the Chairmans Letter to the Shareholders of Berkshire Hathaway Inc 1994■ 我们始终在寻找那些业务清晰易懂、业绩持续优异、由能力非凡并且为股东着想的管理层来经营的大公司。这种目标公司并不能充分保证我们投资盈利，我们不仅要以合理的价格买入，而且我们买入的公司的未来业绩还要与我们的估计相符，但是这种投资方法——寻找超级明星股——给我们提供了走向真正成功的惟一机会。Warren Buffett:the Chairmans Letter to the Shareholders of Berkshire Hathaway Inc 1991■ 巴菲特从1982年起在伯克希尔年报中多次公开声明他想要收购企业的基本标准。 （1）较大的公司规模（至少有500万美元的税后利润）。 （2）显示出有持续稳定的盈利能力（我们对未来盈利预测不感兴趣，我们对由亏转盈的“反转”公司也不感兴趣）。 （3）公司少量举债或不举债情况下良好的权益收益率水平。 （4）良好的管理（我们不可能提供管理）。 （5）简单易懂的业务（如果涉及太多技术，我们将无法理解）。 （6）清楚的出售价格（我们不想浪费我们的或是卖方的时间，在价格不明朗的情况下谈判，即使是初步商讨）。 1992年巴菲特再次在伯克希尔年报中阐述了他15年前讲述过的投资策略。 我们的股票投资策略与以往我们在1977年的年报中谈到的没有什么变化。我们挑选可流通证券与评估一家要完全收购的公司的方法极为相似。我们要求这是一家：（1）我们能够了解的；（2）有良好长期发展前景的；（3）由诚实和正直的人们经营的；以及（4）能以非常有吸引力的价格买到的公司。为了更好地学习巴菲特的选股策略，我们系统收集整理了巴菲特从1977～2004年每年在致伯克希尔股东的信中关于选股的精彩论述，从中总结出巴菲特选股的4个步骤和10个基本准则，这些基本准则作为一个整体构成了巴菲特选股策略的核心。 巴菲特，这位最伟大的价值投资大师，最智慧的投资价值发现者，教导我们从4个方面发现一只股票的投资价值：1第一步业务分析 公司业务分析主要是分析公司的产品或服务是否为顾客提供特别的价值？业务包括历史分析、现状分析、未来分析3个阶段： （1）超级长期稳定业务准则：公司业务简单易懂，具有长期稳定的经营历史，这表明公司的产品或服务持续多年稳定地为客户创造价值。 （2）超级经济特许权准则：公司产品或服务具有强大的经济特许权，这表明与同行业的竞争对手相比，公司的产品或服务能够为客户创造与众不同的或比对手更多的价值。 （3）超级持续竞争优势准则：公司业务具有长期可持续的竞争优势，这表明公司有能力在未来长期使其产品或服务继续为客户创造与众不同的或比对手更多的价值，从而继续保持公司在市场上的领导地位。 2第二步管理分析 公司管理分析主要是分析公司管理层是否为公司提供特别的价值？管理分析一是分析管理者日常的管理能力，二是分析管理层的资本配置能力。 （4）超级明星经理人准则：公司管理层具有高超出众的管理能力，能够使公司经营保持高于竞争对手的效率，这种管理能力决定了公司目前的价值。 （5）超级资本配置能力准则：管理层在进行资本配置时，始终为股东着想，一切从股东利益出发，全心全意为股东价值最大化服务。资本配置能力在很大程度上影响了公司的长期价值。 3第三步盈利能力分析 盈利能力分析主要是将业务分析与管理分析综合在一起，分析公司业务和管理上的优势具体体现为创造了多少价值，一是产品创造了多少价值，二是资本创造了多少价值。 （6）超级产品盈利能力准则：公司管理层不断努力降低产品成本，或提高产品品质给客户带来更多价值，从而形成成本优势与差异化优势，使产品能够保持较高的经营利润率。 （7）超级权益资本盈利能力准则：公司长期保持较高的净资产收益率水平，这体现了公司的持续竞争优势。这一方面来自于公司产品与业务的竞争优势，另一方面来自于管理能力与管理层将价值传递给股东，使股东所持有的资本持续增值。 （8）超级留存收益盈利能力准则：公司能够保持的留存收益在较长时期内形成相应的市值增长，这体现了公司管理层高超的资本配置能力和公司的持续优势以及为股东创造出的更多价值在股票市场上的反映。 4第四步内在价值与安全边际分析 (9)超级内在价值准则：只有计算出内在价值才能确定公司股票是否值得购买。内在价值评估的正确方法是现金流量贴现，现金流量的正确计算方法是所有者收益，正确的贴现率是长期国债利率。具有持续竞争优势的优秀企业的内在价值与众不同的是其拥有巨大的经济商誉，即公司超额盈利能力形成的经济价值远远高于有形资产净值的部分，这是经济特许权创造的超额价值。 （10）超级安全边际准则：股票价格显著低于公司内在价值，形成很大的安全边际，这表明公司股票具有很大的投资价值，如果低价买入、长期持有能够为投资人带来很高的投资回报。让我们一步步来跟随巴菲特这位最伟大的投资者学习他的选股准则吧。巴菲特选股的经典案例：7大选股盈利270亿美元我们可以公开声明，我们希望永久地保留我们的三种主要持股：大都会/ABC、GEICO、华盛顿邮报。——巴菲特
为了更好地深入理解巴菲特的选股准则，我们从巴菲特投资3年以上的22只股票中选出7个巴菲特最经典、最成功的选股案例。巴菲特对这7只股票仅投资42亿美元，却赚取了270亿美元，投资收益率平均高达638%以上。而巴菲特持股3年以上的22只股票总共赚取了318亿美元，这7只股票盈利在全部22只股票盈利中所占的比例高达87%。深入研究这7个投资案例，将会使我们对巴菲特的选股原则和投资策略有非常深入的了解和体会。 无疑我们的分析中有许多是事后诸葛亮式的，但从巴菲特的经典选股案例分析中，我们可以更进一步深入理解巴菲特的10个选股准则，从而有助于我们在自己的投资实践中更好地运用巴菲特这些选股准则。为了让你更好地了解巴菲特本人选股时的真实思想过程，而不是我的揣测，以下我尽可能引用巴菲特本人在致伯克希尔股东的信中关于对该项股票投资的有关论述以及他投资之前公司的基本情况。对巴菲特投资案例的过程历史真实地再现是不可能的，但对主要环节、主要方面的真实记录进行大致分析是基本可以的。
表0-3巴菲特最经典的7大选股案例公司持有年限持股数（股）成本（×100万美元）市值（×100万美元）投资收益（×100万美元）投资收益率（%）1可口可乐（The CocaCola Company）17200 000 0001 299008 328007 02900541112政府雇员保险公司（GEICO Corp）1934 250 00045702 393202 347505 136763华盛顿邮报（The Washington Post Company）311 727 76511001 698001 6870015 336364大都会/ABC（Capital Cities/ABC）1051 202 242345002 467502 12250615225吉列公司（The Gillette Company）1496 000 000600004 299003 69900616506美国运通（American Express Company）11151 610 7001 470008 546007 07600481367富国银行（Wells Fargo & Company）1556 448 380463003 508003 0450065767合计4 2337031 2397027 0060063788 这7家公司是巴菲特认为竞争优势必定或者非常可能会长期持续的上市公司。1987年，巴菲特在伯克希尔年报中宣布将永远持有华盛顿邮报公司、GEICO、大都会/ABC 3家公司的股票，后来他又将可口可乐列入永久持有名单，巴菲特认为这4家公司是竞争优势长期持续“注定必然如此”，同时巴菲特认为吉列公司、美国运通公司、富国银行的竞争优势长期持续的可能性非常高。这7家公司巴菲特都持有10年以上，其中持有华盛顿邮报公司长达31年。 我们可以公开声明，我们希望永久地保留我们的三种主要持股：大都会/ABC、GEICO、华盛顿邮报公司。即使这些证券的价格高得离谱，我们也不会出卖，就像即使有人以远远高于我们自己对企业的估值的价格购买，我们也不会出售喜诗（Sees）和布法罗晚报公司（Buffalo Evening News）（这两家公司为伯克希尔公司直接控股的私人公司）一样。在今天积极行动已经成为普遍潮流的企业界，我们这种持股到永远的做法看起来可能有些落伍。……尽管美国的企业界和金融界热衷于积极行动的频繁交易，我们仍然坚持我们‘至死不分开’的永远持有的策略。这是惟一让查理和我感到自在的策略，它产生了相当不错的效果，而且这种方式让我们的经理和投资人专注于干好自己分内的事而免于分散注意力。Warren Buffett:the Chairmans Letter to the Shareholders of Berkshire Hathaway Inc 1986■ 巴菲特之所以愿意永久持有可口可乐等优秀企业的股票，是因为他坚信这些优秀公司的竞争优势肯定会长期保持，它们的超级竞争优势能够持续为股东创造远远高于其他一般企业股票的超额回报。 像可口可乐和吉列这样的公司很可能会被贴上‘注定必然如此’的标签。预测者对这些公司在未来的10年或者20年里到底会生产多少软饮料和剃刀的预测可能会略有差别，我们讨论‘注定必然如此’也并不意味着就不用再考察这些公司必须在生产、销售、包装和产品创新等领域内继续进行的努力工作，但是，在诚实地评估这些公司后，最终从来没有哪位明智的观察家，甚至是这些公司最强有力的竞争者，会怀疑在投资寿命期限内可口可乐和吉列会继续在其遍布世界的领域中占据主导地位的能力，实际上它们的主导地位很可能会更加强大。在过去的10年中，两家公司都已经明显地扩大了它们本来就非常巨大的市场份额，而且所有的迹象都表明在下一个10年中它们还会再创佳绩。Warren Buffett:the Chairmans Letter to the Shareholders of Berkshire Hathaway Inc 1996■ 巴菲特认为长期持有可口可乐等优秀企业股票的投资风险相对于其他一般企业的投资风险要小得多。就长期而言，可口可乐与吉列所面临的产业风险，要比任何电脑公司或是通讯公司都小得多。可口可乐占全世界饮料销售量的44%，吉列则拥有60%的剃须刀市场占有率（以销售额计），除了称霸口香糖的箭牌公司之外，我看不出还有哪家公司可以像它们一样长期以来享有傲视全球的竞争力。更重要的是，可口可乐与吉列近年来也确实在继续增加它们在全球市场的占有率，品牌的巨大吸引力、产品的出众特质与销售渠道的强大实力，使得它们拥有超强的竞争力，这就像是在它们的企业经济城堡周围形成了一条护城河。相比之下，一般的公司每天都在没有任何这样保障的情况下浴血奋战。 但是巴菲特自己一生的投资分析经验表明，只有少数企业具有“注定必然如此”的长期持续竞争优势。 当然，查理和我即便在寻觅一生之后，也只能够鉴别少数竞争优势持续‘注定必然如此’的公司。领导能力本身提供不了什么必然的结果，看看几年前通用汽车、IBM和西尔斯百货所经历的震荡，所有这些公司都享受过很长一段表面上看起来所向无敌的时期。尽管有一些行业或者一些公司的领导者具有实际上无以伦比的优势，因此自然而然成为行业中的翘楚，但是大多数公司并不能做到这一点。在确定一家‘注定必然如此’的公司时，都会碰到十几家冒牌货，这些公司尽管高高在上却会在竞争性攻击下脆弱得不堪一击。考虑到成为一家‘注定必然如此’的公司有多么困难，查理和我认识到我们所能发现‘注定必然如此’的企业数目永远不能赶上蓝筹股50家排行榜，甚至是“璀璨明星20颗”。因此，在我们的投资组合中除了‘注定必然如此’的公司外，我们还增加了几家‘可能性高’的公司。Warren Buffett:the Chairmans Letter to the Shareholders of Berkshire Hathaway Inc 1996■ 最后一个案例我们选择了巴菲特惟一投资的中国企业中石油。巴菲特管理的伯克希尔公司从2003年4月初开始持续大笔买入中石油H股，截止到2004年底，巴菲特共持有中石油H股2338亿股，投资成本488亿美元，2004年底市值为1249美元，盈利为761亿美元，两年多投资收益率高达156%。巴菲特指出，除中石油以外他没有购入任何一家油气公司的股票，中石油是他在油气范围内所选择投资的惟一公司。 尽管巴菲特投资中石油只有两年多的时间，他也没有声明要长期持有中石油，但中石油的确是巴菲特在两年内大笔投资且收益率非常高的为数不多的股票，而且是他所投资过的为数不多的美国本土以外的公司的股票，同时也是他至今惟一持有的中国公司股票，因此我们也将中石油选择为巴菲特持股案例之一进行分析。
第2章 管 理 分 析(2)第2章 管 理 分 析(1)第1章 业 务 分 析(2)第1章 业 务 分 析(1)巴菲特致股东的信中的选股教程导论(4)巴菲特致股东的信中的选股教程导论(3)巴菲特致股东的信中的选股教程导论(2)巴菲特致股东的信中的选股教程导论(1)巴菲特如何选择超级明星股(简介)
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