来源：华尔街见闻    文 / 王涵

编者按：

近来中国楼市的表现出现明显分化，一方面是二三四线城市努力去库存，另一方面是一线城市房价疯涨。

《21世纪经济报道》最新的两条消息可以看出一线楼市的疯狂：

【万科北京项目将全面涨价】接近万科的人士称，今年北京万科将有十几个项目入市，未来公司将对这些项目进行全面提价，价格调整幅度约在10%-20%之间。

【上海或收紧二套房贷】上海一位房地产咨询人士表示，据房管局内部人士透露，年后二套房贷将会收紧。 

下文作者为兴业证券宏观分析师王涵团队，授权华尔街见闻发表。

地产结构化政策格局确立

近几个月，政府频频出台地产相关政策，先后包括购房首付比例的下调、购房税率的下调以及今日上海发布土地供应结构的调整政策。结合这些政策来看，我们认为政府在地产方面采取结构化政策的思路已经清晰。其思路仍然是以防风险为主，但对于一线及二三线城市政府担忧的风险点是不同的。

一线城市：防房价上涨过快的风险。去年下半年以来，尽管上海地产销售中非普通住宅占比明显提升，但可售的普通住宅比例则大幅下降，意味着新建普通住宅比例下降较快。从上海发布的土地及住房供应结构的调整政策来看，其主要目的在于（在客观有限的土地供应的条件下）提高中小套型的比例，以达到增加住房供给的目的。而且在“好地段”（政策中所指的“商务聚集区、科技创新区、产业社区以及周边1000米范围内”）还要增加社会租房的比例。因而，政府实际上比较担忧的是近期一线城市的房价上涨过快的风险，因而采取的增加供给的措施。

二、三线城市：防需求不足的风险。此前政府出台的各项针对二三线城市的政策，包括首付比例的下调以及税率的下调都是从这个角度出发。我们在年度报告《渐行渐远的流动性陷阱和资产荒》中也曾做过测算，从总量层面来看，仍有可以提升的潜力。

销售已回暖，接下来能否传导将是关键

无论是去年4季度以来开始的信用宽松，还是近期在税费、首付方面的下降都已反映在销售的改善中。春节后上海楼市明显升温就是较好的印证。从2015年的情况来看，尽管房地产企业的销售以及资金状况（我们跟踪的销售/投资）有明显的改善，然而其并没有传导至投资端。然而，其中有一个值得关注的问题在于，房地产企业在2013年明显增加借贷行为（这从投向房地产的信托资金以及房地产企业的负债水平均有所体现），以此推算2015年房地产企业面临较高的还贷压力。而2014年下半年开始房地产的债务累计速度已下降，因而，还贷压力的问题是否是导致2015年销售向投资传导无效的主因，将决定着2016年销售能否向投资传导，仍需进一步的关注。