8月6日，国家开发银行招标发行今年第14期金融债券，发行总量200亿元；招标结束后，发行人有权追加发行总量不超过100亿元的当期债券。

　　值得注意的是，本期债券以3+7形式发行，前3年是以中标利率为票面利率的固息债券，3年后投资人有权按照面值售回给发行人，而如果选择不回售，则可以以票面利率加75基点形式继续持有该债券。

　　此前第13期国开行5年期固息金融债，招标倍数仅为1.11倍，显示市场需求较淡。因此多家机构都预期本次国开行债券中标利率将维持在4.8%的市场水平上。

　　但招标结果超出了预期。包括首场招标和追加发行在内，本次国开债招标总量为267.7亿元(另外32.3亿元为基本承销部分)，有效投标总量达到830.6亿元，认购倍数为3.1倍；最终票面利率为4.75%。

　　发行结果超预期

　　对于认购倍数的放大，兴业银行资金营运中心研究处徐寒飞有些意外。他认为，这可能跟信贷额度放松有关，“资金面有一个比较长期的缓解，机构可以稍微拿一些期限较长的债券”。

　　交易员则将“可选择权”视为刺激需求的一个重要因素。

　　正是“加75个BP”的可选择权，令本期国开债非常具有吸引力。“机构更为看重它作为十年期债券的投资价值。”8月6日，一位上市银行交易员直言，该行也配置了一定数量的本期国开债。而一家大型保险资产管理公司的债券分析师也认同这一观点。

　　富滇银行资产负债管理部唐定认为，对于机构来说，目前3年期金融债需求相对较好，而按照上一期3年金融债4.8%的收益率计算，只要三年后7年期金融债的收益率低于5.55%，投资者即可获利；“因此，我们认为，本期债券具有较好的投资价值”。

　　徐寒飞指出，当前3年期金债利率为4.82%，10年期金债利率为5.19%，价差为37个基点，隐含7年远期利率为5.35%，与当前3年期利率价差为53基点，该利差小于发行人的75基点定价。

　　当然，可选择权也是一柄双刃剑。

　　前述上市银行交易员表示，由于含有可选择权，机构只能将本期国开债放入交易类和可供出售类金融资产，而不能放入持有到期类账户，这将影响以配置需求为主的机构投资热情。由于可选择权的存在，也会降低债券的流动性。

　　同时，可选择权的存在也将拉低债券收益率。“可选择权将对收益率约有2至3个BP的影响。”上述城商行交易员说。

　　银行保险仍谨慎

　　以本期国开债的认购额进行排名，中信证券、招商银行、国海证券位列三甲。前十家认购机构中，券商占据4席，全国性商业银行占据2席，城商行拿下4席。

　　大行的投标热情显然不高。虽然基本承销额居前，但建行、中行的中标额低于多家城商行；而工行、农行除基本承销部分外，甚至没有中标。

　　由于机构的认购额中含有代理部分，如多位交易员反映，在券商接受的委托中包括基金、大型银行和保险等机构。所以，无法判定各家机构的实际投资情况。

　　但一位交易员表示，今年上半年，保险机构对债市的投资是持平的，基本没有增加。债市的新增资金主要来自于基金；“对于保险机构而言，可能产业基金的吸引力更大”，债券市场疲软与很大部分的保险资金没有入市有着一定的关联。

　　“主力需求没有起来，分析机构也一直比较谨慎。现在每家机构的观点都是再等等看，一看再看。”前述上市银行交易员坦言，而且在目前的分析中，还有一个因素被忽视了——因为资本市场持续低迷，资金从股市撤出，由第三方存款账户转到一般的存款账户，大型银行手中的同业存款持续转化为储蓄存款和对公存款。

　　“同业存款是不用缴纳存款准备金的，而在转为储蓄和对公存款后，需要缴纳准备金，这将影响大行投资债券市场的能力。”这位交易员表示，今年以来，这种影响是持续的，且比较大。

　　“大行和保险对整个市场的心态起着比较关键的作用，因为小银行的配置需求很有限，而交易类操作是跟着大行走。”这位交易员直言。

　　多位债市交易员都认为是目前的市场只能用“谨慎”来形容。“等着看本周五的20年期(国)债吧！”前述保险机构分析师如是说。

　　前述上市银行交易员认为，如果周五的20年期国债认购活跃，则代表市场对后市比较乐观；否则，“就代表市场需求还没出来，对市场的看法还没有统一”。

　　“对于10年期以内的品种，如果票息较高，银行还有配置需求；而20年期的债券收益类曲线比较平坦，我们不会拿这种债券。”一位银行交易员直言。