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德银：按息调升不改变地产股的价值

作者：佚名文章来源：中国证券报·中证网点击数：更新时间：2008-7-4 17:53:46

　　德银昨日（2日）发表研究报告指出，占按揭市场份额较低的星展香港因资金成本上升，于6月16日率先调高按揭利率20个基点；建行亚洲亦于19日上调按揭利率10个基点，其后中银香港（02388.HK）、恒生（00011.HK）及汇丰相继调升按息，显示香港银行业正面对息差压力。

　　德银指出，银行业调整按揭利率主要受最近银行同业拆息(HIBOR)影响；于6月26日，香港按揭利率与3个月HIBOR的差距收窄至15个基点，令主要倚靠同业拆借的银行受到显著毛利压力。若流动资金继续流出香港，从而推高HIBOR，香港银行业别无他选，只能调高按揭利率。

　　不过，若美国利率维持平稳至09年底，德银预料同期香港按揭利率升幅不逾50个基点。由于港元与美元挂勾，香港利率一般将跟随美国利率，而流动资金的进出，或令香港利率轻微偏离美国利率，导致某些银行根据其借贷成本而调整按揭利率。目前3个月美元伦敦银行同业拆息，与3个月HIBOR的差距仅45个基点，若美国利率维持平稳，德银不预期HIBOR将大幅上升。

　　美国自07年9月进入减息周期，推动香港住宅价格由07年中开始攀升，至今升幅达30%。一些本地银行最近调高按揭利率，令市场关注香港利率是否重拾升轨及其对住宅价格的影响。若按揭利率维持于2.5%，德银推算，只要未来两年香港家庭收入每年增加4%，住宅买家的负担很可能维持于现水平。基于预期今明两年香港本地生产总值(GDP)增长分别为5.3%及5%，德银认为其假设每年收入增加4%属合理水平。即使假设按揭利率攀升150个基点，在09年底达4%，只要楼价维持平稳，负担水平将恢复舒适程度。因未来3年一手供应将持续减少，德银相信香港楼价不太可能大幅下跌，意味香港物业发展商资产净值下降风险偏低。德银推算，若香港楼价(包含住宅、办公室及零售)较其假设低10%，香港发展商的资产净值今年或跌3-9%，而明年则跌4-13%。

　　年初至今，香港地产发展商股价下跌约30%，较资产净值平均折让35%，德银相信地产股在未来12个月，对价值投资者具有吸引力。按历史数据，地产股平均以资产净值折让14%交投。若物业市场处于升轨，地产股或于价值通道(即由折让10%至溢价10%)上限交投。由于预期物业市场将于08年底或09年初复苏，德银认为地产股目前估值较资产净值平均折让35%，属不高要求。恒地（00012.HK）、新世界（00017.HK）及嘉里建设（00683.HK）为德银首选，均获“买入”评级。

　　德银维持早前看法，料香港房产价格或先调整5%至10%，再于今年底攀升。由于预期住宅价格偏软，及近期缺乏物业市场的正面催化剂，投资者可于未来3个月建立对冲仓位，方法之一为买入恒地，沽出获“持有”评级的恒隆地产（00101.HK）。德银建议买入恒地的原因包括恒地今年香港物业销售已全数锁定，而明年销售倚来自于沙田、半山及浅水湾的小型项目，推售应不会遇到重大困难。由于今明两年销售不倚靠内地市场，有助恒地避过内地市场前景暗淡。同时，恒地大部分内地土地储备以合理价格购入，目前内地总楼面面积1.16亿平方英尺，每平方英尺平均收购价仅108元人民币，即使内地物业价格出现波动，恒地一般可获较高毛利。恒地主要在建项目多数位于一线城市，上海有220万平方英尺，北京有210万平方英尺，应可获得较高的租金增长。恒地今年总资产价值料有24%来自中华煤气（00003.HK），有助分散投资。恒地股价较08年预测资产净值折让43%，接近1997年及2001年的折让，具吸引力，而且相当于08年预测市盈率16.5倍。

　　至于沽售恒隆地产的原因，其两个主要项目浪澄湾及君临天下近70%单位尚未售出，德银指出，该等未售单位于3至5年前竣工，单位设计相对较旧，预期需要以折让价格出售。恒隆地产目前股价较08年预测资产净值13%，及相当于08年预测市盈率20.8倍，为德银研究范围内最昂贵的。

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