接近沸点的股票市场：3600点高不高？

　　自从2月27日大跌，不知不觉间，股市已经小步快跑连续上涨了一个半月之久。这一个半月中股市几乎没有调整，上涨动力之强让无数人大跌眼镜，包括许多专业人士。汹涌而入的资金让市场的牛市气氛已接近沸点。大量外围资金的推动已经成为行情的基本特征。

　　在股指不断创出历史新高的同时，越来越多的投资者心中也开始担心，已经获取收益的在想是不是该赎回锁定收益；还想入市的担心现在的点位是不是已经太高。那么，3600点下，基民究竟应该怎么把握基金投资呢？我们按从前到后的分析思路给出即时策略建议。

　　资金推动下的被动估值

　　估值，这个在基金眼里曾经最为有力的秘密武器，在最近火热的市场中似乎开始失去作用了。在3000点左右曾经有过估值过高的大讨论，但随着市场略作休整后的强势上攻，反方的观点似乎也失去了立足之地消弭于无形。

　　于是，能够听到的主流声音是——3000点上有人论证市场估值水平是合理的；在3300点有人论证市场估值水平是合理的；到了接近3600点，合理估值的底线再一次被提高。经济保持快速增长、上市公司业绩增长超出预期看似为不断提高的估值提供了合理依据，但不可否认的是，多数上市公司可见的业绩增长远远比不上股价的快速上升：合理估值已经成为资金推动下自圆其说的故事。

　　问题已经不在于估值：从估值本身来说，A股市场几近于全球最贵的市场，按07年动态市盈率来说，A股市场平均也达到35倍，毫无疑问是偏高了。而大量资金的推动才是市场继续强势的主因，A股市场已经进入了牛市气氛下的估值溢价阶段。只要资金流入的趋势没有大的逆转，这种情况就不会有根本改变。但是，继续上涨的股市并不等于没有风险：市场总体已经不便宜，风险正在积聚。

　　鸡犬升天：牛市下必然的泡沫

　　资金推动型的市场必然带来的一个后果是，无论好股票还是看似好的股票，在牛市下都不缺乏足够的追随者。“鸡犬升天”成为近期，甚至07年以来行情的一个普遍现象。按照过去的经验来看，这似乎就意味着已经达到了行情的阶段性顶点，但目前的情况显然不同，这是过去没有过的。在这样的市场下，保持适度谨慎是必要的，而对于估值是否过高也需要区别对待，泡沫主要出现在局部。

　　基金经理的彷徨

　　面对眼下的牛市，对于一贯讲究按规则出牌的基金经理来说，同样困惑者大有人在。不光是许多普通投资者，不少2006年尚能按照自己的研究、投资逻辑轻松驾驭市场的基金经理，面对接近沸点的市场也表现出困惑。

　　在今年的市场下，基金经理的投资难度已经远远大于2006年。难度不在于获取收益，而在于超越市场。过热的行情对基金经理来说是很大的考验，如果保持谨慎，可能错过眼前的收益，落后市场；如果继续追涨，又加大了潜在风险。

　　当前的行情下两类基金经理会表现突出：一类是信奉“勇敢者生存”的冒险主义者，敢于追逐市场热点，快进快出；另一类是胆大心细眼光敏锐者，仍然以价值为投资基础，但操作较为灵活，选股能力强。第三类基金坚守长期稳健的投资风格，以价值为基础，而坚持长期持股的投资风格，在当前市场下表现难免跟不上市场节奏。这可以解释为什么很多优秀的基金经理，在2007年以来相对业绩反而出现下滑。

　　对于投资者来说，选择哪一类的基金，可能就决定了投资的风险程度。第二类基金是我们最应该关注的；但第三类基金同样应配置在组合中以降低组合风险。对于第一类基金，投资者如果是有短线心态去博收益，可以适当参与，但这并不是投资基金的初衷。

　　顺势而为：目前市场特征仍将维持一段时间

　　我们预计资金推动型的市场特征仍将维持一段时间。在没有看到改变市场重大趋势的事件下，投资者仍然可以对近期股市的表现谨慎乐观。也就是说，目前的位置虽然已经很高，但市场的趋势性力量仍在，投资者仍然有参与市场的机会。

　　调整的风险何在？

　　我们提醒投资者注意的是，由于局部泡沫加大，市场随时可能出现短线震荡。虽然未必会出现如同2月27日的巨幅下跌，但调整的风险正在积聚。但对于基金投资者来说，如果选择适当的基金，可以减轻对市场调整风险的担心，因为我们判断市场的结构性调整将是调整的主要特征，而风格稳健的基金经理同样在应对可能的。伴随调整而来的市场风格转换

　　从时机来看，上半年可能推出的股指期货，将是对市场信心和机构博弈的重大考验。这前后市场将会出现较大的不确定性。

　　偏进攻性组合为主，分步建仓，注重品种配置

　　顺势而为，决定07年基金投资的大方向仍然可以偏向进攻型的组合。也就是组合中偏股型基金仍然配置主要比例。但在持有基金组合中，应注意两类配置：类型配置和风格配置。

　　类型配置：以一年期的投资期限来看，建议投资者配置30％指数基金，如沪深300，长城中标300等；持有70％的偏股型基金，在偏股型基金中进行风格配置。

　　风格配置：积极风格和稳健风格配置。积极风格的基金操作相对灵活，擅于把握阶段性的投资机会。稳健风格的基金坚持价值投资，不追随市场热点，以上市公司基本面作为投资基础的基金。建议配置40％风格稳健＋操作积极的基金，典型基金如景顺、嘉实旗下基金；持有30％操作风格积极的基金，典型基金如华夏精选、上投优势。除指数基金外，组合中其他基金需要定期评估和调整。

　　从仓位上看，投资者当前保持仓位。当前已持有基金获利较大，抗风险能力较强，可以继续持有；而在近期新入市的资金则需要更加谨慎。在建仓步骤上不宜满仓，目前以50％～70％仓位为宜。

　　加入封闭式基金

　　在目前点位，封闭式基金是基金投资者不错的选择，应考虑加入投资组合。其原因在于潜在风险较小，安全边际较高。而投资者同样可以分享净值增长。上半年可能推出的股指期货，对封闭式基金是全面利好。因此，封闭式基金有可能再度走出独立于大盘的价值挖掘行情，在较长的持有期限下可以规避大盘的调整风险。具体的建议，请查看德胜研究团队之前的策略研究。

　　德胜基金研究中心首席分析师  江赛春