会议主题：2007首席投资官年会—有限合伙人与股权投资市场的“融、投、管、退”
　　会议时间：2007年9月23日上午
　　会议地点：朝外亚历山大会馆
　　速记整理：海玉速记
　　会议主持：李婧 北京大学管理案例研究中心风险投资研究所副所长
　　会议内容：

　　主持人：
　　尊敬的刘李胜主任，尊敬的各位嘉宾、各位新老朋友，大家上午好！
　　我是李婧，欢迎大家出席中国有限合伙人2007年首席投资官年会。本届论坛是由北京大学管理案例研究中心风险投资研究所、中国有限合伙人论坛、Imanagers公司和深创投联合主办，由21世纪理财周报作为主办媒体，由数字中国联合会、中国企业家杂志作为战略合作伙伴单位，年会同时得到了彩云红的大力支持和帮助，在此表示感谢。新浪网、路透新闻网、《苏商》杂志，融资中国、中国经济网、环球商业评论、证券日报、中国商业电讯、中国理财网等媒体对本次年会给予媒体方面的合作，让我们用掌声对上述单位表示热烈的感谢。
　　本次年会的主题是有限合伙人与股权投资市场的“融、投、管、退”。主要探讨关于合伙制人民币基金的融资、投资、管理和退出的相关实践。我们这里来自保险公司、证券公司、外资和内资的PE、VC，本土的主流媒体、企业代表。我现在就简单介绍一下我们北京大学管理案例研究中心风险投资研究所。
　　我们是1997年国家重点设置的项目，现在北京大学管理案例研究中心已经成为中国第一大、世界第四大企业管理案例中心，我们在这个基础之上创建了北京大学风险投资研究所投资案例部，我们目标希望在这个平台上和我们业界一起对这个行业做一点工作。我们希望通过论坛、峰会，通过LP、GP，包括中介的这样一些沙龙，包括一些评选，然后一些为这个行业做一点事情。
　　今天我们群星荟萃，今天我们高朋满座，这是一个充满梦想和希望的行业，这是一个充满机遇和挑战的行业，我们大家都为这个行业做一点什么，今天主办单位之一Imanagers公司的员工为了筹备这个活动做了大量细致的工作，下面请出徐刚总裁为我们做一个关于中国风险投资LP的观点。

徐刚：
　　感谢各位来宾光临本次活动！我们Imanagers公司作为本次活动的主办单位，一直关注LP方面的一些事情，我今天演讲的题目是LP元年：2007中国有限合伙人十大趋势。
　　众所周知，今年6月1日是新的合伙人企业法修订颁布，因此我认为2007年可以称为中国的LP元年，从今年开始我们有了合伙制的人民币基金的组织形式。首先我介绍一下CLPF，中国有限合伙人论坛的一些基本情况，作为中国合伙人自己的平台，代表LP自身的利益，将只对LP开放。今天出席本次会议的机构投资者，我们将发出邀请。中国有限合伙人论坛，除了面向会员内部研讨外，设有三个公开性的会议，第一个就是今天首席投资官年会，主要针对机构投资者和VC/GP沟通平台。12月份召开企业年会，在浙江一带召开，这个会议主要针对企业财团，如何进入股权市场投资，我们做一些相关的研讨。在明年6月份，我们将召开LP在中国2008北京全球峰会，会邀请一些国际上知名的LP，像美国、欧洲一些养老保险等等一些基金过来，本土的LP和GP探讨一下合伙制期间的事情。另外我简单介绍一下Imanagers公司基本的情况。
　　我们的定位是作为LP的投资顾问，我们有主要两块业务。第一、主要是投资银行方面的一些业务。包括LP的投资顾问，包括募集服务，计划书、谈判。另外我们的会议和研究部门，主要召开中国有限合伙人论坛的内部会议和公开会议，我们每年会发布一个LP报告，今年我们年底会发布第一期报道。另外我们还运营了一个小的LP门户网站，LPChina.com。
　　我认为今年的LP元年有限合伙人呈现了一下十个方面的趋势：
　　1、本土有限合伙人群体初步形成。因为随着合伙人企业法，深圳、温州分别成立第一家、第二家合伙制的基金，他们的LP基本都是个人，或者是企业财团，比如说第一家基本是个人，第二家温州的企业基本都是温州当地的企业财团情况。但是保险资金、养老金、企业年金等等由于种种原因，现在还没有进入股权市场。发改委财经司副司长郭向军在上海表示，为拓宽基金来源渠道，正在积极推动有关部门研究保险公司投资创业试点的具体思路。我前几天碰到泰康人寿陈董事长，问了一些情况，他们正在积极进行私募工作。本土LP情况基本跟国际相反，大家可以看一下黑石集团LP的构成情况，大家可以看到公募养老金，类似我们国家的社保基金的情况，占了39%，企业养老金占15%，保险公司占10%，基金的基金占10%，家族个人只占到9%，捐赠基金，比如说大学基金，一些慈善基金占了7%，黑石自身投入了6%，银行只占有3%，其他资金占有1%。在国际上70%是所谓的机构投资人，前一段红杉资本张帆先生都提过相关问题，国内很多人说把钱给你，还不太敢要，现在国外大学基金、养老基金构成，现在可以看出我国现阶段的差距。
　　2、随着证券市场风险加大，证券私募基金进入股权市场。比如说券商的直投试点已经开始，今天我们长城证券的杨总会有非常详尽的阐述。相信国内的保险基金也会很快进入，新华资产金总也会有具体的发言。另外有消息称，现在一些私募的证券基金，也在开始投资于上市前的企业股，随着他们整体的募集能力，原来比较强，管理规模在增大，有一部分基金可以投资于股权市场。
　　3、大学基金、慈善基金作为中国的LP尚待时日，我们也联系过一些相关的大学基金和其他基金，无论是思想意识还是其他一些情况，都和国外差距比较大。这里面有体制和人才各方面的原因。大家可以看到中国第40家耶鲁大学基金，进入中国，现在进行一个证券市场的投资，它的首席投资官，大卫在这里起到了很大的作用，说明人才还是很重要的。
　　4、募集额度，基金数量将很快突破社会预期。国内有部分走的比较早的研究机构，他们判断本土的VC/PE和外国的VC/PE有一定的竞争性的话，可能在五年之后，我认为这个预期要早一点，经过我们调查，全国有200亿左右的额度，合伙制人民币基金在募集中，相信在2008年7月前，有300亿的基金。今天现场来的机构里面，我初步了解大概有50亿以上，这还不包括外资的VC和内部VC合作的基金。
　　5、随着合伙制人民币基金数量的增大，造成对上市资源的更加激烈。大家知道OTC现在几个地方都在做试点，包括创意明年也要推出，这直接会对有限合伙人进入股权市场提供信息上的保障，退出渠道比较畅通。现在准备成立和已经成立的基金里面，GP和LP之间沟通，比如LP担心投资风险怎么保障，基本GP承诺都在上市阶段的公司。因此大家对这个阶段企业的争夺会越来越激烈，包括证监会对中信公司的要求也是投资上市前的公司。
　　6、国际LP的本土化趋势非常明显，国际化、本土化一直是VC界争论的焦点。合伙制人民币基金推出之后，中外合资的人民币基金会增多。现在著名的外资VC基本都在和国内合作，外资一些LP，原来中国的GP或者外资GP，都要到国外去募集资金，他们现在分别在国内设立办事处，这个趋势很明显。
　　7、因为中国的传统就是家长制作风，手伸的比较长，对合伙制核心的理解受到严峻考验。中国诚信体制的薄弱，长期形成的思想观念，需要创新性的规定。现在的形势基本是LP都参与到投资委员会的决策，GP也用法人机构作为普通合伙人的办法，分别控制有限合伙人和股权合伙人的风险，基本是用有限公司承担无限责任。黑石上市的时候分别成立一个合伙人有限公司和有限合伙人公司。因此在合伙制人民币基金成立管理阶段，会出现一些磨合的过程，比如出现LP会干涉一部分投资角色，GP会弱化一些所承担的风险，这关系还需要不断磨合。今天我们欧华律师事务所和必百瑞律师事务所两位合伙人也都出席了活动，外资的律师事务所因为在国外几十年合伙制企业中有很多的经验，国外募集的基金里面基本都是内资一些律师事务所在做协议文本，通过这样的工作可能会加深这方面的理解。
　　8、随着合伙制基金的出现，股权投资管理人才竞争加剧。包括猎头公司也在里面有一个重要的角色。现阶段管理人士基本以投行界的人为主，为什么会出现这种现象？因为现在优秀的GP很多都在外资的VC/PE里面，原有国内一些证券基金、信托基金，包括投资银行一些从业人员，原来就接触大量客户，证券基金也需要募集，有先天的优势，合伙企业法颁布之后，有这样一些人士，一些合伙制基金。随着基金数量的增大，我们认为就像原来的外资VC，他们独立，成立自己合伙人的基金一样，有部分外资，当然先从投资经理的级别逐渐上升到合伙人级别，会参与本土的合伙制基金募集过程。在海外，机构投资者有一个首席投资官专业人士，作为总的投资决策的职业化的职位，我们也希望国内可以设立这样一些职位，提高我们的投资管理水平。
　　9、我们认为政府资源成为募集成功的核心保障，地方化的特点非常明显。大家都知道第二家温州里面有市委书记出面，包括我们现在在天津、上海、江浙、深圳、湖南、成都、青岛等地都在募集人民币基金里面，都是原来投行人士利用政府关系和企业之间直接进行接触，为什么出现这种情况呢？因为中国企业需要有一定名誉担保作用，所以出现这样的情况。
　　10、我们认为基金的基金可以成为本土LP群体的重要成员。基金的基金数量的增多，将有效解决中国LP整体决策能力不强的状况，因为直接去投，除了官员给担保，几乎没有人进行所谓的股权管理，怎么和GP沟通还是很弱的，所以政府基金、企业基金和机构投资者，由基金中的基金作为LP，来选择投资那些更加专业的、有诚信的GP。我希望外资VC/PE里面的部分具有投资管理能力的合伙人，可以参与到募集基金的基金的过程，为中国有志于投资股权，投资基金的机构加一道防火墙。
　　以上是我们Imanagers公司对2007年中国有限合伙人十大趋势的看法，希望大家批评指正，感谢大家！

李婧：
　　接下来我们进入到主题演讲环节。政策与趋势，机构投资者如何参与股权投资市场。接下来我们有请国际货币基金组织驻华代表费达翰先生给我们做演讲。

费达翰：
　　先生们、女士们，大家好！我是国际货币基金组织驻华代表费达翰。我很荣幸来到这里，谢谢组织者的邀请。
　　作为今天主题演讲的第一个发言人，我首先要提及的是中国经济增长的几个趋势。我们都知道，中国的经济增长是令世人瞩目的，大家可以看一下图表当中左边的这张图，左边的这张图所表示的就是几个国家在它现行改革之后的数据变化。比如说日本，它的“T”在1955年是0，改革是在1973年开始的。在中国我们认为是从1979年开始，图表中红线代表中国，对数实际产出要比其他几个国家增长更加强劲。如果大家想预测一下未来十年的话，我想中国经济增长还是历史上空前的，不过我们从另外一个不同的角度来看的话，第二张图表展示的是各国经济在世界产出中占比，我们可以看出中国的经济增长空间还有很大。
　　那么这种增长的原因是什么呢？通过经济学的计算，我们认为中国经济增长的主因有两个，一个是生产率，一个是资本积累，工人或者说劳动力的原因并不是很大。在这里我们就有一个问题要问了，这轮高速的增长能否持续呢？我要提到的有两点，第一点就是目前的宏观形势，第二点就是可持续增长所面临的挑战。当前中国的宏观经济形势当然是没有利的，我们有强劲的增长，低的通货膨胀。最近中国食品方面的通货膨胀还是比较高的，而其他方面并不高，我们预测在一年之后或者一年之内，通货膨胀会有所下滑。因为现在食品方面高的通货膨胀主要由于供应所引起的，还有一点是中国有大量的外汇储备，中国的财政赤字比较低，而且中国政府债务比较少。我刚才提到的这一点是我们在评估一个国家宏观形势是否稳定，是否有利的时候，我们采用的一些参数。接下来我想提到两点。从近期来看，中国的投资适度增长，从中期来看会出现平衡的增长，会走向消费。我再给大家具体解释一下这两点。
　　第一，在近期投资适度增长。
　　如果我们看一下中国的投资效率，我认为中国的投资效率还是很低的。我们认为主要的原是因为很多投资走向了国有企业，而不是私营或者民营企业。这样就在银行体系造成了产能过剩和不良贷款的风险。我们看一下这张图表，图表当中蓝色小块是代表发达经济体，X轴表示的是实际GDP的增长，Y轴表示的是投资GDP。从发达国家这条线上面我们可以看出，他们增长以及他们的投资发展。现在蓝色的小点是爱尔兰，在爱尔兰，投资非常高，所以增长率也很高。中国的GDP增长很高，但是中国的投资更高。这张图表表示的就是，如果两个国家处于相似的水平，即使是这样，你的投资还是可以到达一个很高的高度。我想投资所占的比重，不管在哪个领域、哪个部门投资，都要仔细的考虑一下。
　　刚才我所讲述的部分反映出资本的成本比较低，那么在中国资本的成本以及资本的回报之间的反差是最明显的。我们可以在图表上面看到发达国家GDP平均值，在中国，图表上可以看到蓝色代表平均实际利率比较低，而红色代表平均增长比较高，当然这也大幅度的刺激了投资，前面我提到投资效率是很低的。
　　那么我们应该做一些什么工作呢？首先资本成本需要提高，我们要有有效的货币政策。因为现在中国整体经济规模非常大，在掌控方面有一定的难度，所以说行政管理手段我们应该得以加强，中国需要独立的货币政策，还需要汇率更加灵活，至少还要取消存款利率的上限。我们看一下家庭消费在GDP当中所占的比重，从图表上可以看出，已经在过去七年当中从45%降低到了36%，虽然中国取得了这么大的发展和增长，但是家庭并没有获得很大的收益。这个增长是从何而来呢？我认为是投资和进出口的增长，就像我刚才提到的这种投资效率很低。所以中国需要扭转这种趋势，增加家庭的消费增长。这也就是我所说的如何平衡经济增长。
　　如何做这项工作呢？中国政府已经有了一些做法。中国总理温家宝已经在多次讲话中强调，中国经济发展面临很大的问题，就是不稳定、不平衡、不协调、不可持续的结构性问题，所以我们需要采取一些措施，因为时间有限，所以我只能给大家一个大概。
　　像幻灯片上所展示的第一个，要加快改革步伐，首先从金融部门改革开始，第二外汇改革、医疗改革、养老金体制改革，这样可以让人们储蓄少一点，消费多一点，以及其他相关的改革。当然我们也看到政府非常重视这方面的改革，这些改革也需要在执行过程当中加快，平衡经济增长一定要实施下去。
　　以上是我的一些简短的介绍，如果大家想咨询更多，可以访问我的网站。谢谢！

主持人：
　　感谢费达翰先生的演讲。接下来我们掌声有请证监会国际部副主任刘李胜。

刘李胜：
　　各位早上好！我很高兴出席今天的会议。本来原定的题目是想讲一下合伙制企业法对中国的影响。刚才两位嘉宾已经讲的非常的充分，所以我在这里想换另外一个题目，我们接触到比较多的敏感题目，谈一些个人的看法。这个问题还处在探讨当中，希望媒体朋友不到公开报道。
　　我今天谈的题目是外国私募基金经理人在中国设立私募基金的问题。大家知道中国改革开放将近30年来，我们的GDP每年的年均增长是9.67%，这个速度是世界同期经济增长速度的3倍，中国是世界上经济增长最快的国家，目前中国应该总量已经位居世界第四。刚才费达翰先生谈到中国经济能不能持续增长？中国政府任务十分繁重，但是至于持续多长时间，取决于中国政府内部的政策协调和应对国内外环境的能力。中国经济今后在相当长时间内保持高速增长，迫切需要发展和谐稳健的经营体系，中国政府高度重视发展包括风险投资基金、股权基金等在内的各类基金，以弥补目前单一的证券投资基金的不足。尽管基金近几年来，中国私募股权基金也有了发展，但大多数项目投资来自境外的基金，投资企业大多数在境外上市，国内私募股权基金还处在萌芽阶段。
　　中国现在正在致力于建立和完善多重基金市场体系，建立创业板市场和场外交易市场等等。根据美国等发达国家的经验来看，必须要大力培育和发展风险投资基金和私募股权基金，并且要在全国范围内形成风险投资的传统，这样才能可持续的支持我们的创业版和其他交易市场，使他们得到可持续的发展。6月1日生效的合伙企业法修订本，提供了与西方国家类似的有限合伙形式，为中国借鉴西方国家发展新的基金业和经验提供了基本的方略构架。
　　现在的问题是，如今在境外外资私募股权基金想进入中国，按照中国的《合伙企业法》的规定，发起设立和管理人民币基金，现在这方面的法规政策仍然还没有明确的答案，许多境外私募股权基金也在探讨如何在中国境内发起设立管理人民币基金的问题，所以也没有现成的答案，我把这个问题提出来，请在座的各位，大家共同探讨研究这个问题。
　　大家知道经过几十年的发展历史，私募股权基金在欧美国家已经成为整个金融行业的一个重要组成部分。据统计目前全球私募股权基金的投资总额已达到7380亿美元，大约占欧美国家GDP份额的4-5%，私募股权基金对这些国家的经济发展和资本市场成熟起到了重要的推动作用。由于私募股权基金的发起和设立与运作基本上都是以投资经理人为核心展开的，投资经理人的经验和资历是吸引投资者的主要原因，因此吸引并鼓励西方发达国家的私募基金经理人到中国来发起设立私募基金，可能有助于引进西方成熟的管理经验和运作模式，发展有中国特色的私募基金业。目前还没有明确这方面的法规。许多业界人士，特别是国外的私募股权基金，他们的建议，有关政府部门以修订后的《合伙企业法》为基础，参照外商投资企业管理规定，外商投资企业参照这样的模式，来制定外商投资私募基金管理规定。
　　国外私募股权基金是怎么样运作的呢？根据国外的经验，在美国等私募基金比较发达国家，私募基金管理和税收等方面的考虑，一般采取以下的步骤。
　　一、私募基金的管理人一般是业内公认的投资专家，在募集设立一个基金的时候，管理人通常会成立一家合伙性质的企业，包括选择税务上，对设立合伙企业的有限责任公司，担当私募基金管理人。这里改合伙性质企业的管理人的合伙人通常也就是个人投资经理或其设立的企业。私募股权基金一般采取有限合伙的形式，有限合伙的普通人承担无限责任，一般采用合伙性组织形式，直接和间接投资者，通常也就是基金管理人企业的投资者，有限合伙人由私募基金投资人担当，承担有限的责任。
　　二、私募股权基金的合伙协议和确定私募基金的规模、期限、投资方向、资本运作程序，根据有限合伙人优先回报以及普通合伙人的鼓励机制等等事项。普通合伙人在私募基金中会有少量的投资，比如10%，拥有管理私募基金完全的权利。
　　三、管理人和私募基金的法律关系，由管理协议来约定，特别对有基金管理人收取的管理飞，一般为投资人承诺的投资总额的2%。
　　四、有限合伙人需要向私募基金承诺具体的投资额，即实际投资额与普通合伙人根据投资项目的需要，合伙协议签署后一定的协议内，比如三年内发出筹资者的决定。参照上述的做法，我们就可以进一步研究和考虑，允许外商投资私募基金采取类似的投资结构，并且需要在下面几个事项上进一步的研究，尽可能得到明确。
　　1、允许合格的外国私募股金经理人在中国建立直接设立人民币新的基金；2、允许外国企业对普通合伙人，设立有限合伙形式的私募基金企业，吸收国内企业和个人投资者，为了保证人民币基金的投资性质，可以包括外国的投资人作为有限合伙人，签署有限合伙协议；3、允许外国私募基金经理人，将其投资视为自有资金。这是目前国外私募基金向我们提出主要的问题和建议。
    另外还有以下主要的法律问题需要进一步的明确。1、投资的性质问题。外商对中国企业的投资分为四类：鼓励、限制、制止、支持。外商投资私募基金有它特殊情况，通常外商投资不同，具有外资背景的私募基金的发起人，也就是私募基金的经理，通常具有少量的投资，基金管理人主要价值运用募集企业和社会闲散人民币基金进行股权投资，一个是直接用于投资的基金，实际的管理人民币基金，因此有外资背景的私募基金经理人管理的人民币新的基金企业，在中国境内这样的投资是不是要受外商投资产业政策的限制，可不可以将人民币私募基金在中国境内所做的投资作为内资投资的处理。这是在政策和法规上要研究的问题。
    出资和变更。参照外商投资创业投资企业管理有关规定，需要研究建立适应市场经济的出资制度，有这么几个方面：1、投资者可以根据私募基金的投资进度，分期向私募股权基金注入资金，最长不得超过五年，而且投入资本额与创投企业根据合伙协议有具体的制定；2、私募基金企业设立以后，如果有新的投资者申请加入，要符合合伙企业的约定，合伙人同意，并报批审批机构备案；3、投资者转让企业合伙权利的程序由合伙协议来约定，尽可能向审批机关汇报。
    适当减少政策的审批。我们建议对合伙协议的修改仅仅需要备案，而不需要实质性的审批，提高投资效率。从国外经验来看，英国有金融管理局，欧美国家有私募基金的监管。
    关于税法的问题，因为《合伙企业法》对合伙业的纳税做了严格的规定，并以合伙企业作为纳税主体，而由合伙人分别纳税，新的企业所得税种也确认了合伙企业纳企业所得税两种，目前还没有明确出台什么样新的规则，来取代只适用于个人合伙企业的旧的合伙企业税制。制定合伙企业会计准则上没有太大的进展，可能一些人会认为合伙企业税制只涉及小型企业，还没有意识到国外的私募基金和证券基金主要采用合伙组织形式，这个在税制方面还是有很大的问题。
    针对私募股权基金的特殊情况，境外的私募股权基金建议财税部门可以重点考虑以下三个问题：1、如何确定合伙人，尤其是作为有限合伙人的中国纳税企业、投资者和合伙企业的性质。2、如果外国企业以普通合伙人的身份加入合伙组织，成立中国基金，在何种情况下会被判定为此企业合伙人在中国设有机构、场所，因而在中国缴纳企业所得税。3、国外私募基金普遍设立给基金管理人的激励机制，尤其是允许其获得合伙附带权益。按国外税法，针对基金管理人设定的时间、性质方面，根据实际有优惠政策规定，如果同样的激励机制对中国的私募基金采用，应当适用于什么样的税务规则等等。这方面这样的问题面临着境外大量私募基金，原来都是在香港和境外上市投资。现在要发展中国的资本市场，由于对外开放的关系，这样外资私募基金究竟在中国扮演什么样的角色，起到什么样的作用，采取什么样的法规和政策，的确需要我们各个方面思考和探讨的问题。以上仅仅是我个人的意见。谢谢各位！
   
主持人：
    接下来有请国家开发银行创业投资处处长胡斌先生。

胡斌：
    大家上午好！非常高兴出席这个论坛，刚才费达翰先生代表国际组织对中国的经济趋势充满信心，同时也揭示我们PE和VC在中国市场会有迅猛的发展潜力。刚才中国政府讲了《合伙企业法》在中国的问题，以及提了他个人的建议。我在这里给大家讲一下我们作为开发银行，作为政治性银行，在PE和VC市场基金方面做的一些实践工作。
    开发银行在1998年发起设立了国内第一只PE基金，当时叫中瑞中小企业创业投资基金，跟瑞士政府合作，从1998年开始到现在我们大概走过了七八个年头，目前我们所投资的基金数额大概国内、国外将尽快十只的基金数额，投资的人民币大概有130亿，参与基金规模达到3亿人民币规模，当然比起外资的量是很少的，但是我们在这方面已经开始起步，也在关注、投入这个市场，特别是行长对投资基金领域非常关注，所以一直推动我们，也让我们往这个领域发展。大家都知道开发银行作为政治性银行是受国家一些法规和政策的限制，所以我们也跟国家一些监管部门，包括证监会、财政会、银监会、发改委前前后后反复沟通协调，所以我们在前期的基金投资方面也取得了一些突破，另外我们在金融创新方面也努力的在试点，包括资产证券化，包括对金融机构的重组，包括我们对信投公司、证券公司的一些重组，当时有些案子也是国务院没有批，包括一些著名的证券公司破产，我们接过来。
    现在目前开发银行参与股权投资基金的做法大概有两种方式：第一是直接投资，包括跟瑞士政府、比利时政府、意大利中意曼达基金，包括最近跟非洲，成立了中非发展基金，这都是国务院特批的，我们作为直接股东参与其中，包括前期的产业基金，在管理公司里面，开发银行也占有一定的股权。另外就是非直接的投资，间接的投资，发起成立基金。现在包括和武汉引导基金，我们是投入5亿人民币。包括武汉（光股）基金我们也投入5亿人民币，两个基金规模是10个人民币。
    我前后也参与这些方面发起基金的工作，我们现在正在做的，包括跟山西政府合作，山西科技引导基金，跟吉林省政府做的，吉林省科技引导基金，同时我们做的foundfound模式，这个foundfound模式，我们委托专业基金管理人把我们钱投向这些创投基金，我们作为基金一部分的出资，基金管理人募集其他方面的钱，我们作为LP，基金出资份额不会超过基金份额的40%，这是我们最高限。
    开行今年也是我们改革重组之年，可能我们明年会有一些关于直接投资，或者我们对基金的一些投资，国务院对我们可能会放开，但是这个方案现在报上去，国家层面也在征求意见，在讨论，很多方面等国务院最后定，我们非常乐观，国务院可能会对这个市场放开，所以我们也参与这个领域。我们作为LP，另外我们作为基金管理人，自己也在培养一些人才，将来我们可能会自己管理自己的基金，这两方面我们都会做，都不会排除这种可能性。
    现在我们所做的基金都是公司制的，国际上合作，我们在中意曼达林和（东本）基金我们都是有限合伙制，我们参与投资者的咨询委员会，我们完全作为投资者。这两个方面运作情况非常好，其他基金我们都是公司制的基金，开发银行也会把基金委托给一个专业的基金管理公司管理，在国内趋势里面，LP对投资决策方面享有发言权，我们大部分创投基金里面有投资决策权的，我们的委员占1/3以上。另外存在的一个问题是中国市场的诚信问题和投资者心态问题，实际上也缺乏对基金管理人的有效约束，基金管理人拿个人的钱管理资产，即使基金管理不好，风险很少，个人不承担无限责任问题，所以我觉得将来中国基金的发展怎么寻找一个平衡，让机构投资者确定你的诚信问题，相信基金管理人将来业绩会取得很好的回报。国外刚开始也是个人无限责任，五年以后或者十年以后，中国基金文化的建设能够发展到一定程度，将来我们作为机构投资者会很放心。
    我们开发银行在基金领域，因为现在基金在武汉行分好几个部门，我管创业投资业务，现在我们主要想法，因为前期开发银行在贯彻国家政策和VC贷款的时候，中小企业贷款非常难，达不到我们的条件，也达不到国内很多商业银行的条件，一个是自己的原因，也有金融机构原因，银行只做一个锦上添花的事，当然我们开发银行提倡雪中送炭，但是也很难，因为达不到信贷要求，监管部门对我们有非常严格的信贷限制。我们在这个过程中发现通过直接股权融资能够很好资助中小企业，如果股权融资者进到有潜力的中小企业，降低他的资产负担率，同时也提高他的资金水平，从而达到我们的信赖，提高它的信贷信誉的资金的承载能力，我们想扶持中国中小企业的发展，目前主要想跟全国各地当地地方政府，包括地、市、县政府合作，我们希望当地市政府能够拿出一部分钱，因为每个地市政府财政上拿出一部分钱无偿的资助中小企业，可能是贷款贴息、科技商业费用一些补助的资金，这部分资金原来是无偿的，撒芝麻糊一样撒到各个企业，效果不是特别明显，我们在调研过程中发现很多地方非常愿意拿出这部分钱，提出跟我们合作，成立这种创业投资基金，然后无偿变成有偿的来做。这样基金培养一段程度以后，我们第一个可以引进这种信贷机构的贷款帮助中小企业发展，另外我们可以把我们的股权出让给后面商业性成熟的基金，因为他们风险已经可控了，他们进来以后，他们上市后我们基本退出，因为我们还是代表这个国家的一些政策。
    这样我们跟地方政府合作成立创投基金的时候，我们面临没有人才管理，地方政府也没有人管理，我们面临非常重要的任务，去寻找基金管理人。中国的基金管理人市场很不成熟，国外有一些进入中国，但是他们代表外国的文化，本土的创投机会在基金管理方面有一定的空间。我今天上午跟一个女士谈到这个问题，可能将来希望有一家机构或者众多机构帮助LP寻找GP，一能提供GP情况，二能帮助选择GP，因为它能把这个市场灵活起来，写出一个评估报告，因为作为LP不可能每一家GP都去见面，这样的话节省他的时间和精力，而且提高运作效率，将来可能在中国也是比较有潜力的一个市场。
    时间有限，把我们的想法跟大家进行交流一下，谢谢大家！

主持人：
    下面有请欧华律师事务所中国投资业务负责人李大诚先生。

李大诚：
    各位嘉宾早上好！我是李律师，来自于欧华律师事务所。欧华律师事务所是一个全世界第二大国际律师事务所，我个人是负责所有在中国投资业务的负责人之一，我们这边主要做很多相关基金的业务，我们第一次来中国，我们在十多年踏入中国，那个时候坦白来说在中国没有任何基金业务，我们那时候以一个律师事务所发展的时候，我们没有关注基金这部分业务。我是来自于硅谷，1996年开始在这方面进行工作。我这边主要代表VCP基金，现在在中国做VCP业务已经是第一或第二。我们对中国LP/GP的看法，以及跟大家解释一下以一个国际律师事务所代表大部分国外的LP和GP对市场的一些需求。欧华律师事务所全世界都有办公室，在亚洲有北京、上海、香港都有办公室。我们今天主要讨论的问题就是现在新的合伙企业法出来以后，市场有哪些变化，我们看到有很多大的基金客户非常关注中国的人民币基金，这个话题在市场大概已经聊了将近两年，我们代表一些客户，比如赛弗，红杉，大概所有基金我们都投，他们的想法是我们怎么在中国跟一些中国人民币基金GP和LP合作。
    我们围绕这个看法，我解释一下一个外资LP/GP对中国LP/GP有哪些要求，我们现在有180个LP/GP客户，在中国跟我们一起合作，大概3000多亿美金，想办法怎么进入中国。这么多想进中国，我们这边考虑很多他们比较关注的一些问题。2001、2003年中国法规允许外资基金进中国，可是我们发信这些法规不是特别完善，反而对一个LP或GP考虑人民币基金的话，对他们是比较大的障碍。几大比较严重的问题：1、税。大家都了解，大部分海外的LP基金是免税区注册的，中国要设一个人民币基金的话，可能在中国缴纳税的话，比较高的税率，对很多国外的LP/GP不一定有利。2、中国法律严格限制投哪些项目，投多少钱，从哪里退出。这些都是对LP/GP来说是很大的问题。今天想跟在座的嘉宾沟通，我们确实在寻找合适的LP/GP跟我们海外LP/GP合作，其实我们主要是考虑，假设双方都可以往前走的话，我们今天的想法就是说会用一个新的方案做项目。
    这是一个正规的美金人民币基金结构，在中国成功案例大概有十多家，我们这边大概做了四个类似项目，这是一个LP/GP结构，但是很少人知道后面怎么做，几乎都是保密的。在上面可以看到海外LP/GP，我们这边可能有一个境外的中国基金，可能会有一个境内的中国基金。境外中国基金譬如红杉，所有这些在中国项目的基金都这个地方，他们是在海外有的基金，项目是以一个海外基金，海外的结构来投的，等于说所有的项目按道理来说要批的。他们的管理团队可能在国内设一个办事处，这些管理人员主要是关注投资项目还有提供咨询服务。假设我们这边要做一个真正人民币美金基金的话，人民币基金还是美金基金海外基金必须要连接起来，LP/GP是一个海外的管理团队，后面其实还有更多的自然人还有公司在内，譬如说作欧美国家，黑石后面虽然有自然管理，但是后面还有更多的LP/GP，譬如说可能会有一个比较庞大的基金占3-4%，后面管理层里面会有很多不同档次的GP。大家也听过IC的概念，譬如说一个基金要投资的时候，怎么做决定？是中国几个合伙人，看一个项目好，就投钱，有一个正规的流程，大部分的基金，大概80%的客户都有一个GP的IC，最上面一层还会有别的基金做决策。中国合伙人对这个项目非常满意，还要把这个项目传到海外，跟他们LP/GP沟通，LP/GP必须要批准这个项目才可以投。假设这些所有LP/GP功能挪到中国的话，这是一个比较难做到的事情，中国自然人所得税非常高，这些LP/GP在海外是不需要付税的，是合伙制。中国一个自然人，一个专业的投资顾问，其实要转让个人所得税。我们在税上面有很大的问题，LP/GP有一个个人应该拿到的个人利润，要从基金拿出来的话，是分红，必须要上税，到了个人自然人手上还要再缴纳4-5%的税。
    这个结构也需要继续解释下去，我们这边境内人民币基金有很多人民币LP，人民币LP，现在在一个早期发展状态，我们现在其实认识人民币LP不多，只有十几家，希望可以通过今天这个会议跟更多的人民币LP沟通。我们现在大概有8家欧美国家的大型LP/GP正在寻找恰当的中国LP/GP手段，今天小的大概8亿美金，大的在90亿美金-150亿美金，现在基金都比较大，只不过早期阶段已经过去，人民币基金在发展还是有一个良好的前途。
    我还要再解释一下还有哪些对我们律师来说需要考虑的重大问题？人民币基金在退出的时候应该去哪个市场？我们现在有一个比较明确的看法，按照现在有的法规，人民币基金在A股上市，退出的话只能靠A股市场。任何一个在美国或者欧洲的基金有一个投资项目，公司想去东京、香港、美国、伦敦都可以，因为每一种项目有不同的项目特点，因为每一个国家不同的市场可能会在纳斯达克对高科技企业达到的PE度高一些，一个基金想要退出的时候，对哪一个市场也是很重要的。另外是风险，我们海外LP对中国LP的要求门槛很高。我们最近谈判一个项目，跟一个中国人民币LP沟通，中国LP背景不错，而且也有一些比较有经验的人在后面支持LP，不过我们发现我们跟LP沟通谈判的时候，反而很多海外LP/GP需要知道的问题，还有需要拿到的答案，现在人民币LP没有办法给我们提供非常恰当的答案。所以现在很多项目就卡在这里，我们猜想大概有至少一百多亿，这么多基金的钱想进来中国，用中国基金概念做投资业务，不过我们现在确实看到很多问题和障碍。
    希望大家今天也继续交流，我们看有哪些好的机会可以合作，把人民币基金现在的状态提到我们以后更好的新的投资平台，让中国有更多的基金在投资，支持我们中国GDP增长，谢谢大家！

主持人：
    接下来有请IBM中国投资基金合伙人、IBM大中华区副总裁吴宝淳先生。

吴宝淳：
    大家早上好！很高兴能够有一点时间跟大家做一些分享，时间有限，所以我很简单的跟大家分享一些想法。
    我在IBM工作了挺长时间，在美国工作16年之后，在中国也工作了13年，过去10年参与投资方面。我从三个角度跟大家做一些分享。一、IBM公司我们怎么样在全球经济。二、战略层面怎么样的考虑。三、从我们投资方面的做法和配合。
    从全球来看，我们基本上分得很清楚，在近一百多年，经过很多的革命，二三十年代，大家都知道有一些工业革命，通过工业资本化，很多业务方面的价值会改变，很快大家也知道我们进到一个信息的革命，因为计算机的发达，信息革命已经改变企业和个人的生活。基本是价值的改变，整个不同行业的价值，每一个环节都有一些大的革命的改变，因此面对全球的战略也有相当的考虑和配合。作为一个跨国公司，我们走向全球化的企业，走向全球化的企业，在我们战略方面有很大的改变，不但我们在产品、方案，甚至投资方面都有一些配合的投资。
    举两个例子，过去几年来我们已经在内地的转型，已经不是计算机的生产厂，已经转型到解决方案提供商，以实务为核心的比较高科技的公司。在我们投资方面当然有一些配合，投资许多方面都有一些考虑，我简单给大家稍微介绍一下，IBM公司的员工退休金，也是我们好几十年来的资金，这个资金在全球都有很大的一些投资。我们还有一些并购方面，刚才提到很多转型工作之中，有许多并购的投资和整个退出，我们软件并购120多家不同的软件公司，传统的并购，我们要按照我们客户的需求，在方案的价值方面来提升我们给客户的价值考虑，寻找一些对象。
    差不多十多年前就开始，投到一些风险投资基金，在中国也是非常早的，但是我们并不是说会投到许多，但是每一个风险投资投进去的话，我们跟他建立的关系非常密切，互补作用非常高。我们通过一些风险投资是间接投到一些公司，去年我们董事长给大家做了一个很突破的决定，成立IBM自己的投资基金，这个在历史上头一次，也是中国唯一的。我们主要目前是寻找一些我们战略性的投资。促进一些高速度发展，提高价值增值，能够使得中国企业发展的更快，这一点我们考虑到战略上的投资，战略性的投资确实有资金的投入，还有一些管理的帮助，业务模式转型的协助。我们目前有几个案例，去年广发行，今年年初也投了一个金蝶公司，在香港上市的公司，另外投了一个在上海的芯片设计公司，我们不限于高科技，我们各行各业都会考虑，主要以投资的方式做一个有战略性的协助于中国企业的发展。
    有机会的话希望大家多交流、多沟通，可以寻找一些投资机会，谢谢大家！

主持人：
    接下来为我们大家演讲的来自新华资产管理公司综合投资部总经理金晖先生。

金晖：
    首先感谢主办方提供这次机会，跟大家进行交流和学习。今天我演讲的题目是《保险资金与股权投资》。首先我介绍一下新华资产管理公司的一些情况，我们公司是去年7月3日获得保监会批准正式营业，前身是新华人寿投资管理公司，已经在资产运营和保险资金的管理上超过十年。新华人寿大家都了解，是国内第四大保险公司，目前整个资产突破了一千亿人民币。从管理资产规模来说，应该说运作实践当中，我们资产规模增长速度还是比较快，目前新华资产总资产规模突破1500亿人民币，我们的特点就是能够为中小企业中长期战略资产配置提供一个比较好的发展。从目前投资领域来看，有三个方面：第一保险资金传统投资领域，主要是在A股二级市场。第二就是所谓国内固定收益投资。第三就是从今年年初开始，各个保险机构目前正在大力推广创新投资，其中直接股权投资在创新投资当中占非常重要的战略地位。
    应该说保险资金进入直接股权投资是一种历史的必然，但是其后我们有比较深刻和复杂的背景，从宏观层面来看，最主要是政策引导下的市场化和全球化的趋势，这方面有五个方面的因素：1、保险资产管理公司国内资产规模持续增长，结构变得越来越复杂，对于保险资产管理公司投资方向，还有投资策略提出更高的要求。2、随着国际化程度日益提高，收益率会成为未来保险资金核心竞争力，日益提高收益率也会是整个未来竞争主流。3、保险费率的市场化。如何提高保险资产管理能力，将是确保差异化竞争的重要手段。4、金融行业把管理资产多样化和复杂化。5、市场化的要求对于保险资产管理公司提出更高的服务和创新的能力。这方面应该说如何管理第三方资产，是目前各个保险资产管理公司正在考虑的策略方向。
    第二在操作层面，品牌、策略、手段、技术全面竞争，也有五方面因素：1、合作竞争的多样化。目前我们除了保险资金之间有一个合作和竞争之外，今后势必会出现保险资金与银行、投行、信托，和其他机构，甚至其他股权投资基金，在竞争和合作领域的多样化，其中合作的广度和深度会不断的加大。2、企业需求多样化。众所周知现在随着优质企业资源的不断减少，企业对于评判能力提高，这个要求我们在提供资金同时，需要为企业提供更全面的资金服务，对于决策项目也提出更高的要求。3、资源稀缺性加大，迫使保险公司不断挖掘新的盈利来源和资金渠道。4、随着国内金融市场复杂程度越来越高，对于国产资金运用专业技术和投资管理技术，对这种综合性能力也提出了更高的要求。5、预期市场，对于保险公司资产管理能力也提出更高的要求。以上是保险公司介入股权投资的背景。
    从直投的外部来看，有几个优势：政策目标越来越明细。我们认为未来目标是减少外部性，保护公共利益，降低成本，提高市场效率。具体到保险监管层动态，保监会也提出三种方式，公募方式、私募方式、公共运作。其中私募方式，我认为从灵活性、比例性可能更加显著。此外信托化、证券化、标准化、市场化是未来参与私募领域的发展方向。对于新华来说，虽然我们开展直接股权投资业务，目前还处于起步阶段，但是我们已经形成比较明确的投资策略方案，从层次上来说，从高到低是这样，第一初期主要是在国内外大型企业的上市。第二是对股权投资基金PE基金的投资，我们可以考虑有限结构人。第三直接投资于境内外非上市公司。第四也是我们终极目标，设立和发起股权基金，成为这类基金的管理合伙人和有限合伙人，这也是符合国际模式。
    对公司核心能力和风险收入回报来考虑，我们会重点考虑上市前的战略配售，还有资金投资，以及直接投资于股权基金，从长期来看，无论优化投资者收益水平，还是提高公司的核心竞争力，境内外上市前的股权投资，以及发起设立股权投资基金是我们重点工作。在我们内部现在已经建立比较系统化的直接股权投资人理念，重点四个方面：1、重点关注的是业务模式，主要因为保险资金是产业性的配置，所以可能对行业周期还有短期回报率不是最重要的角度。从投资模式上，我们现在是以股权投资为核心，多种经营手段相结合，我们会努力为各投资企业提供价值最大化的金融服务。从投资的标准或者理念来看，是从资产配置角度出发，追求的是长期稳定的投资策略。从管理模式上是研究先行、积极决策、流程控股。为了顺利推动直接股权业务，我们也成立了投资机构，主要是投资决策董事会、经营决策层，确保我们投资决策层是比较科学和合理的过程。
    与投资决策相平行的是风险管理体系。我们看一下国际化标准投资流程，也是建立三个业务文化，在整个团队管理当中，投资规划、投资运行，团队管理。从新华来说，我们从一开始就注重培养自身投资能力，目前团队超过35个人，都有管理经验。此外我们现在工作过的投资与收购，以财务管理为核心的业务管理。从投资对象来看，目前按照合作性的要求，保险资金主要还是投在两个方面，第一个是国家重点基础设施项目，其中可以作为股权投资和债券投资。第二是已上市的直接股权投资。从投资方式来看，主要投资方式一个是直接股权投资，配合这种战略投资。从股权层面上来说，一般保险基金会要求，总的来说不会超过被投资项目公司总资产的20%，那么从债券上来说，因为保险资金提供比银行最优惠贷款利率的资金，所以债券投资主要帮助企业战略优化。通过以上多样化的投资方式，新华资产管理公司定位一个是定位于友好、低调、务实。我们获得的收益普遍都比指数回报要高。
    最后总结一下，保险资金投资一些经验，第一是研究，这里面主要包括对产业和地区经济的深刻理解，第二是对于企业，关于核心价值的探讨。决策项目，因为现在项目方通常对资金的决策速度有较高要求，所以很多项目的决策非常的重要。第三因为我们受托管理资金主要来自于各个委托人，所以如何与委托人之间建立比较高效的工作流程，是我们成功的经验之一。最后就是团队，直接股权投资和传统保险投资的特点不太一样，同时还要求团队具有商业意识，要有天分，而不是通过培养建立的。再一个我们比较强调联合投资，希望通过联合投资来强化整体团队的努力，降低整个的风险。谢谢！

主持人：
    接下来有请世华联合基金总裁中科招商合伙人执行副总裁卞华舵先生。

卞华舵：
    各位上午好！我来自中科招商，中科招商是中国成立比较早的，从今年情况来看，我们认为LP的发展势头非常猛，我想跟大家分享一个主题，从另一个角度谈一下这个问题。这个主题就是主业加基金模式是中国未来的方向。主业加基金模式有三个特点，第一用养儿子的方式做主业。我们认为主业，就是说用养儿子的理论做主业。第二用养猪的方式做基金。所谓养猪就是100点买入，400点卖出，选择一个好的买点，再选择一个好的卖点，不求控股，只是参股。现在我们中国在改革开放的过程当中，很多民营企业，过去都有一些倾向，现在越来越多的企业在选择主业加基金的模式，在更高层面上利用产业组合，这是我讲的第一个，什么叫主业加基金模式。
    第二就是方向，在过去很多管理研讨会上，中国的专家们，究竟是走专业化还是多元化，改革开放以来一直在争论这个问题，始终没有解决。为什么存在多元化的冲突呢，三个原因：第一对各种财富机会的关注。我们每个人可能只能做一个行业，但是别的行业增长速度非常好，所以要多元化。比如本来是做制造业，也许他对金融业感兴趣，所以很多企业走向多元化道路。第二也是为了回避风险，每个产业都有行业周期，这个情况下如何应对风险。第三个原因，中国改革开放的过程中，特别是在转型期的中国，这种机会特别多，所以很多企业一旦在一个领域成果以后，它的资源过剩，迅速想做大，做大以后怎么办？多元化。这是多元化的成功在我们表现中非常明显，而且中国企业实际过程中相当多的民营业在多元化过程中，企业的发展困难重重，经济学的研究表明，市场经济越发达，对专业化的要求越发达。所以现在多元化的企业现在也面临很大的困难，第一个困难是资源分散，实际上是削弱了自己的主业。所以我过去从事组织管理工作，第二管理难度加大，很多资源是很难共享的，第三在退出和进入的时候都有很多风险。世界五百强公司，统计资料表面2/3的企业都是单一业务，要想做大做强，但是现在我们有那么多企业很想分享其他行业的收益，所以我们认为要采取基金模式。我们结论是主业加资金的模式解决多元化的困惑。
    今年我们明显看到这样的现象，LP市场的火爆，现在大量的民营企业家，过去我们是找他们，现在很多企业家找我们，我准备两个亿，想做这个投资，现在在民营企业当中做这些投资热情非常高涨。刚才我们徐刚秘书长宣布一个数据，今天在座有50个亿，我们中科招商一家就有50个亿，我和企业家接触过程中，很快就能达到共识，并不是我们想象中那么难，现在钱真的太多，他们真的不知道怎么办。
    第三个问题，当我们决定要做这些投资的时候，怎么做？无非是两种方式，第一种方式就是自己做。我们国内有一些成功的企业家也做投资，比如联想柳传志，比如雅戈尔，是非常典型的，过去是做服装的，在去年他的主要收益来自于直接投资股权收益，投资收益已经占到它的主体，类似在国内像杉杉，实际上它主要是做股权投资。现在中国民营企业家感觉到自己做产业，看起来很容易，其实非常难，因为我们在这个行业里已经走了七年，我们体会很深，一般一个产业性的公司，直接做股权投资，资源是很难支撑的，尽管现在我们社会上企业界有很多好的项目，但是如果我们直接把它做一个自己不愿来做，如何选找好的项目，这对我们很多产业性公司来说是很难的。很难能够把这些资源整合在一起。所以尽管企业做得很大，但是资源还是有限的。第二人才很难寻找。事实上中国中小企业在过去几年发展过程当中，我们股权投资已经形成一整套的理论。事实上过去我们很多企业家在产业里面成功，并不表明他将来做这些股权投资也会成功，这是一个幻觉。企业家犯一个错误，觉得过去做产业前三名，他就很膨胀，认为在别的产业也能成功，这是很幼稚的想法，过去企业成功是改革开放以来形成的很多机会，这种机会随着市场进一步的深入，很多机会不存在了，这个机会是市场性的。比如市场短缺的机会，比如说在计划向市场转型过程的双轨制度带来的机会，比如消费不成熟带来的机会，由于法制不健全带来的机会，由于对手不强大带来的机会。如果现在成功的企业家不小心的话，过去怎么赚来的钱，未来十年怎么还回去。
    还有文化的介入，很多做产业内部人力资源、组织体系，所倡导的文化，我经常遇到很多有钱人，我说你们不直接做投资，你们应该委托专业机构做投资，你不要自己做。中国这些人才刚刚富起来，社会诚信体系还不健全，法律上也不够完善，但是我想这个趋势必须变换，自己管理不好，会把这个钱管丢掉，股权投资市场充满了陷井。
    鉴别专业机构做，目前怎么来选择一个好的GP，这是非常难的，如何选择一个好的管理人并不容易，因为总体上来说，在中国市场现在管理人还是非常缺乏的，怎么鉴别是很大的问题。我们如何进行制度安排，这个问题我觉得现在我们还需要慢慢探讨。还有信用体系的问题，法律体系的问题，这些解决好了以后，将来应该实行专业化的分工，是未来发展趋势。
    我做这样的发言是想跟大家透露一个信息，其实中国现在直接股权投资基金市场方兴未艾，目前钱大量涌入证券市场，其实我觉得一个比较好的机构，应该是证券基金和直接股权基金保持平衡，目前我们证券基金规模相对比较大，直接股权基金规模相对比较小。从这个意义上来说，不少私募证券基金已经开始向直接股权投资基金转移，向上市前的投资转移，我认为转移力度还要加大，而且越来越多企业在关注这个领域。确实中国机会非常好，他们多数人还是能接受的。我认为中国有钱的这些成功的企业家们，建议他首先把自己的主业进一步的做大、做强、做精、做专门，如果还有钱就拿出来做基金，委托基金管理来做。这样企业发展会越来越健康，企业自身也会越来越强大。

主持人：
    接下来进入到第一个专题，融：有限合伙制人民币基金设立与融资的趋势与实践。下面有请长城证券有限公司总裁助理杨平先生。

杨平：
    大家好！我今天看了一下，好像我是唯一的一个证券公司参加今天这个会，看了看参加会议的嘉宾，有几个特点，一个是信托公司领导，另外有很多投资人来自于境外，今天我们更多的从人民币的角度、境内的角度和证券公司角度谈谈PE私募股权投资，还有人民币基金在国内的情况。
    我们可以回顾一下中国私募股权投资，在06年这个基金募集100多亿美元，具体投资加速大概是在110家，可以看到平均每家业务。我们可以对比一下，06年整个中国企业债发行规模是一千亿人民币，所以我看到私募股权在去年一年的投资金额已经达到甚至略微有点超过企业债发展规模，债券融资已经不如新股权的投资了。私募股权投资的行业，大家也提到过，现在还是主要集中在传统的行业。
    怎么理解私募股权在中国的发展，从投资人角度来看、从资产配置角度来看，我看过相关的报告，资金分流到那个市场，比如资金已经突破两万亿，但是反过来看，我觉得A股市场现在的机会已经逐渐开始减少，咱们不去讨论现在的A股上证指数是否合理，现在5000多点再涨一倍，就是一万点，A股市场投资机会已经比两年前大大减少。房地产市场来看，过去几年以北京、上海、深圳为首，加上现在一些一线城市，涨幅上倍甚至上三四倍都很多，所以这个市场已经出现一定的泡沫。另外如果接连全年CPI能保持在4%，但是这个机会还要大，所以我的结论就是私募股权在中国国内市场还有10-15年黄金发展阶段。这对在座各位都是比较好的比较结果。
    关于人民币股权投资这块，过去我们走了一些弯路，也取得了一定的进展，但是我们可以看到目前还有很多障碍，这些障碍我们可以看到到今天为止做了一些改进，但是坦率的说这几个障碍还是存在。相关的法律政策，刚才嘉宾都谈到不少，我就不再重复。
    有一个现状，新的挑战，就是现在证券公司和保险公司进入到人民币股权投资领域，现在我们可以看到PE这块主要投资者来自于四个方面，本土的、专业的外资的、民间资本的、证券公司。证券公司在这个月有两家，中信和中金，剩下也有很多家证券公司，包括我们也在积极的做准备，研究、项目储备、人员储备都在做。目前模式是全资模式进行运作，并且只允许用自有资金，还不能到社会上用资产管理的名义做别的公司，来开展直投业务。可以看到证券公司一旦加入到这个行业的话，游戏规则不会改变，但是市场肯定会改变。因为证券公司作为投资银行来说，它也很多先天优势，从做PE，从前端到后端，从你的找项目一直到退出都有优势。有一些民营企业找直投，除去跨行业的研发能力不够之外，他人员也不够，一个VC公司或者一个创投公司，中等规模的公司，三个人如果一年要投十个项目，可能要看两三百个项目，每个人就得跑二三十个，证券公司有十多年这方面的经验，中等规模证券公司，有先天的优势。谈判项目上也有优势，我深有体会，在过去大连有两三家国内想做PE的来找过我，他看中一个企业，这个企业不太愿意见他，因为那个企业说找他的机构太多，希望跟我们签一个协议，带他去见，企业是关注上市退出，他在这个情况下希望我们带他去见。另外从融资者角度，有的融资者比较低调。在项目谈判方面，证券公司具有先天优势，如果要是在A股退出的话，在国内现在的风险监管只能找证券公司。
    证券与人民币股权投资现在看来是机遇，但是也有不少问题，目前在两家，没有全面展开，直投还只能以自有资产来做。更大的问题我觉得在两方面，一方面是证券公司在现有的法律和政策规定下，不能加入合伙公司，按照境外通行做法，证券公司成立一个子公司，就当GP，出的钱少一点，但是还负责运作，这是最理想的，但是政策上没有允许这个，证券公司进不去。另外在目前环境下，有可能会有潜在的利益冲突。比如说我现在有直投的资本，我自己出了十亿找这个项目，然后我找到一个很好的项目，比如我拿自有的资金投，还是找一大堆人？当然是我自有资金投，更何况这个项目我要做主行销，我为什么把这个利润分给其他人，所以我自己做。目前如果只是限制证券公司以自有资金开展直投的话，会导致一些问题。这个市场参与者的加多，我认为会带来的挑战，但是挑战也意味着机会。现在证券公司进来，证券公司怎么样和现有的投资机构战略合作，这是我们主要探讨的问题。
    我觉得从券商角度来看，可以从两个方面考虑和其他机构者的合作，一个是简单的投资中介合作。比如我充当投资和中介，帮助投资人寻找项目，进行商业谈判。这不是从头到尾，而是一次性，不但是我们，也有别的机构做过尝试，如果有一家投资者找到我们，我委托你给我找一个行业，什么规模，只要是让我能进去，我就会给你一个佣金和汇报。融资正好反过来。这是一个简单的中介业务。另外一种合作模式，在目前阶段可能更可以考虑只是一个顾问方式。
    这块也有机构找过证券公司，也找过我，因为限于现在的政策法规的规定，证券公司是不能做投资，但是也要有这个市场在，有这个需求在，也有第一驱动在，比如说有一个创投公司，跟你签一个五年或者八年财务顾问协议，比如说资金，管理他来管，选项、谈判、退出交给你，按照各自贡献多大进行合作。但是这种模式不能解决所有的问题，还有一个问题解决不了。如果以第一种模式解决的话，要求投资者人数不能太多，反过来看，我们在国内几个大企业做过调查，在某一个企业开了一个讲座，一天我们收到四百多份调查问卷，对这块和意向投资加起来到了七八亿，可能在一个月之内就可以把这钱收  回来，但是每个人出资额一般都是在50-100万，这种情况下如果去成立一个有限合伙制公司，要很多人，而且彼此不认识，无法信任。如果去证券公司，看到我的牌照他可能会相信。很多是找信托的来做的，做这个可能今后在退出的问题上还有一些障碍。
    长城证券是1995年成立的，应该是全国头八家证券公司，这个公司别的优势都是跟其他证券公司差不多，但是最主要优势还是股东方面，我们股东一个是大的国企，另外是大的资源链，最大股东是招商银行整个长城证券是专注于能源类和资源类，这和股权公司合作有优势。谢谢大家！

主持人：
    接下来有请嘉富诚资本董事长、中华房地产金融网董事长郑锦乔先生。
   
郑锦桥：
    大家都看到了中国资本市场、海外资本市场对中国企业的效率。今年上半年30几家企业在海外资本市场上市，海外这些上市企业差不多有1/3对私募股权的介入，并且私募股权通过海外资本市场的退出获得了较大的收益。国内上市40多家企业中，我们看到国内私募股权参与相对比较低，我们从这两个不同的市场就看出海外资本市场私募股权比国内资本市场相对要多。所以说我们看到的既是一种差距，又是一种挑战。中国资本市场的发展涌现大量的快速增长的企业，尤其是一些在中国大的经济环境下成长起来的这些中小企业，为私募股权的发展提供更多的机会。中国经济市场在去年8月份和今年9月初两个数据比较，我们能看到中国经济市场的变化是如此大。两个资本市场市值合计超过25万亿，已经超过中国2006年GDP总额的10%。
    这个变化应该是举世瞩目的。作为全球四大金砖国之一，也成为全球投资者所慕名投资和获得收益的重要市场。所以我们想中国资本市场也为中国私募股权发展带来了新的机会。刚才我们听到几位老总谈到，中国目前私募股权的管理总体上来讲还是非常不成熟，尽管我们也看到像类似于不同的大的企业在私募股权方面有一些新的举措，并且取得了较好的成绩，但是我们在基金经理方面，数量供应方面，风险控制以及相关的法律法规的建构方面，目前还缺位不少，也为我们市场的发展和政府监管机构提出了一些更高的要求，在目前这个环境下，如何满足和支持中国私募基金的发展，如何在税收等相关政策上，为更多的私募股权基金，特别是一些有限合伙公司的发展提供更多的发展机遇和法律保障，就成为我们政府部门要研究非常重要的问题。
    我们看到资本市场的一些变化，我们感到中国私募股权发展一些机会，但是私募股权的发展我们感觉在目前的环境下，对国内人民币有限合伙基金的发展非常有利，几个重大问题，第一外资基金进入中国的困难。无论是房地产，还是去年9月8日10号文，对于外资进入中国，特别是以私募股权方式进入中国比较困难，房地产企业外资进入中国目前基本是在大型城市中拒绝的，而在中小企业中外资进入的幅度、规模相对来讲也比较小。非房地产其他私募股权基金进入中国的相关产业，比如说涉及国家安全的，涉及我们老字号，涉及到行业龙头地位和其他一些企业，都要报商务部批准。外资资金一个最大的特点是两头在外，募集基金在在，退出在外。现在募集资金不能在中国，退出也被相关政策隔起来。外资人民币基金在中国已经陷入非常困难的境地。中国国内具有一定投资实力和经验的证券公司，目前在进一步有限合伙企业也是有相关的一些法律障碍，尽管证券公司包括股权投资和投资银行服务在内的双重服务模式，但是有限合伙企业中的GP负无限连带责任的法律规范，也限制了这种证券公司作为GP，在国内迅速组建和有限合伙企业。所以说这两个方面的限制，为其他的一些机构带来了非常好的契机。这种机构的发展，也不是每个企业都能会在短时期内将一个有限合伙基金迅速组建起来，我们认为它应该具备以下几个方面：
    一、有一定的社会积垫和信誉。这是每个GP所具备的最基本的条件，在投资银行业务、私募股权业务的积累和一些设备声誉的建立。
    二、成功的项目运作的经验。大家能够拿出巨额的基金委托GP进行管理，势必对GP经验的考核相对较高。在中国私募股权管理的GP应该是没有规范。即使中科招商在国内是比较成功的风险投资机构，也是从没有经验到逐步有经验的一个有限责任公司，而GP的概念是一个新兴的，不被人太多了解的。
    三、出色的管理团队和有效的管理模式。这方面基金经理的经验，可能来自于国际基金的一些管理机构，同时有效的管理模式，包括知识共享等一些方面问题，如何在机构中更好的使用，是非常值得探讨的问题。有些项目在于负责人对于项目的本身。海外的投资机构可能比国内的投资机构，尤其是一些管理人员的经验和感知好很多。为什么中国新能源企业，我们看到已经在包括纽约主板、纳斯达克有13家已经上市，国内新能源，新上市IPO企业还基本上没有。
    四、成立一些法律文件。法律方面创新除了要依据有关的有限合伙企业法之外，还要参考国内其他不同类型的法律了，比如说投资人LP与GP的规范法律文件。GP与管理公司之间的法律文件，管理公司与被投资企业以及同时和有限合伙公司的法律文件，只有在现有的文件上进行规范、调整和完善。
    五、必要的项目储备。你先找钱，还是先找项目，这是一个问题，也一定会是LP的问题。LP要问我的资金你用什么方式去投，你投到哪些项目，前期对项目的储备就非常重要，恐怕还不只于一两个项目，还有更多的项目让LP的决策者参与和我们共同来决策。项目的储备是非常重要的。但是我们也知道中国企业目前，尤其快速增长的这些企业，对项目的估值能力在逐步增强，你想得到一个便宜项目已经非常不容易。新能源2005年12月无锡上德上市之后，所有新能源项目以两到三倍的估值高于去年，还有一些不同类型的，如商务酒店，随着Homein在纳斯达克的上市，所有商务酒店都增值。我们看到资本市场的新宠所带来的不仅仅是这个行业的一些资金，更带来是这个行业整体估值的影响。所以说这些方面我们也看到中国企业家的经营指数在逐渐增强。如果价格太高，作为GP如何向投资人去交代，如何能获得更高的收益，以使企业得到更稳定的发展。
    有限合伙企业这个模式可能相对简单一些，确实比我们律师展示要简单很多，这是中国合伙有限公司的一个雏形，GP仍然可以作为管理公司。当然由GP设一个管理公司，也是一个新型的管理模式。规避这些方面的利益冲突，这些方面都是非常值得大家关注的形式，尽管它比较简单。
    人民币基金管理方式，现在和国内基金管理模式基本雷同，但是有一点不同的是关于投资决策委员会，你的IC如何和GP之间很好的协调关系。实际上类似于PKUP风险机构，投资决策委员会基本上跟LP没有关系，因为这些机构太强势，他们完全可以去决策投资哪个企业，而通过投资决策委员会完全是一种形式，但是在中国LP应该是投资决策委员会重要的人员之一。通常情况下LP肯定5-7个人组成，至少有1/3要来源于LP，1/3来源于管理公司，还有一些要来源于社会各阶层。所以我们想目前中国LP由于在投资方面的一些不成熟，积极参与投资决策是非常有必要的。当然随着基金管理公司的进一步发展，有可能基金管理公司对项目决策影响力会逐渐加大，总的来讲这种模式也可能是中国目前有限合伙企业发展的一个初级程序。同时在项目选择方面，我们的想法是有限合伙公司，尤其在中国刚刚设立的有限合伙公司，应该更趋于成熟项目。因为对中国的有限合伙企业而言，更重要的是成功。当然你的投资收益是很重要的，我们不能向往高盛投资西部矿业超过一百个亿的投资收益，但是我们希望可能会有一倍、两倍、三倍，由于投资成熟项目而获取的稳定收益，我们的LP需要成功信心的帮助，而不是需要大规模的投资回报，或者是受到更多的投资创伤。所以说中国的有限合伙基金的投资方向，我们认为应该在前3-5年内，投资于更成熟的项目，以获得更好的发展。
    此外，LP的发展，有限合伙企业的发展，还有一点很重要是在于有限合伙企业的管理和服务模式，不同于国际风险投资机构，中国的有限合伙企业管理公司，应该是股权投资+投资银行服务，因为在国内目前很多中小企业，尤其对资本市场不太了解的企业，提起风险投资就想起Imanagers，就想起永乐如何被风险投资机构所拢套，所以说这种风险投资可能在众多的中小企业老板概念中是不受欢迎的，而这些老板更欢迎的是一种既给我钱，又能在资本市场方便弥补我对管理团队的短板，使整个管理团队和企业的发展健康进行。以股权投资方式+投资银行服务的模式可能更会受到LP投资人的欢迎。所以这些方面我们想也是一个简单的界定。嘉富诚资本目前正在非常关键的时期组建第一家在天津的有限合伙企业，注册资金5个亿，应该在10月28日之前，会有一个部分企业的签约仪式，但总的来讲我们也是在从一个投资银行机构转向一个有限合伙公司的一种管理模式，我们也希望大家能为嘉富诚资本投入更多的关注。谢谢大家！

主持人：
    接下来有请亚洲资产有限公司高级副总裁赵雄发言。

赵雄：
    各位大家好！在中国VC/PE，有关中国有限合伙型私募企业方面的一些机遇和市场。先给大家做一个我们亚洲资产介绍，亚洲资产是一家设立在香港的金融投资企业，我们在2006也做过一些投资港股的基金，现在也有很多券商，开始做一些投资，而我们所做的也就是顺应这个潮流，来发掘这样一个赚钱的机会。
    跟大家分享一下，根据我们研究调查，在中国大陆有45家企业进行私募股权投资，投资总额达到24亿美元，15只投资中国大陆的私募基金，总共18亿美元。现在我们经过分析看到很多传统行业IPO非常活跃。现在中国私募股权正热，最大问题可能在于全球资本过剩。资本逐利就需要一种投资方式。私募股权有很多民间的资本，做一些股权投资。私募股权投资就是聪明人过剩的智力跟有钱人过剩的财富结合起来。另外A股也很好，07年市盈率在30-40之间。有些朋友沟通之后感觉，很多的钱，但是项目很少。总的来说我们看到这些趋势，还是一句话，资本都要逐利的，肯定需要一个比较有效的方式。另外就是资本率的收益，红筹做20%很高的税。我们现在做的事情就是跟湖南省财政厅、湖南省金融证券办联合推出由亚洲资产IB的基金，跟湖南42家上市公司做一个10个亿人民币的人民币基金。我们也考虑了很长时间，合伙企业法规定有限合伙人GP纳税，现在做VC企业，投资一些高新技术企业，按70%扣所得税。另外一个增减资程序来说，作为有限公司，一纸协议，大家可以修改。
    我们投资策略主要针对湖南地区和中国高成长性企业，行业领域偏房地产、新能源、医药、服务，都会关注。项目的退出策略上选择包括IPO股权转让，IPO回购。这一块我们也有更好的选择，根据我们现在摸底情况，湖南很多项目资源，它的优势有14个行业里面明确希望引入基金的企业有80多家，希望上市的企业有100多家。还有很多问题，我们设立湖南基金会当中感受到很多本土的LP，我们不得不调整内控制度，我们除了做一般投资领会，有限合伙人委员会以外，还有咨询委员会，另外作为一个独立的机构，监督机构对这个事情做独立的监督。另外湖南上市基金主要作用对上市企业投资。

主持人：
    接下来请所有的演讲嘉宾合影，在演讲嘉宾拍照期间，请各位嘉宾准备一些问题，拍照之后我们会有一个小小问题互动的环节。有请各位演讲嘉宾上台。
   
提问：
    上午演讲里面很多提到人才问题，作为Eliot-Elixir Associates这样一个公司，张璐女士对合伙制人民币基金和PE方面的人才问题是怎样看待的？

张璐：
    首先今天大家都在会场谈到了很多关于人的情况，中国PE市场，每个人都知道是钱太多，好的人太少，特别是对于GP来讲，好的真正基金管理人在市场上非常匮乏，包括前两天我们在香港参加一个基金的会议，大家谈到中国最大的PE，一个中国的钱太多，投资方向不是那么清晰，第二谈到人的问题，对于我们这样类似的公司来服务于PE、VC，对于LP跟GP来说，我觉得LP作为投资人必须要找到一个好的基金管理人，对整个趋势发展来讲，中国PE会越来越倾向于本土化，这个本土化在前两年我们可以看到大量的PE可能找的都是一些海归，或者找一些亚太人、香港人、新加坡人管理基金，但是自己都碰到这样的问题，包括我们客户越来越多有现金需求的时候，他们需要有实战经验的人，这个趋势也包括这些基金管理人有非常好的经验和国际视野。前两年我们有大量需求的人才都是一些非常国际化的公司，但是越来越多LP也好，还是本身我们人力资源管理部门也好，他们意识到类似我们中国的PE市场跟海外市场有非常大的差异，所以他们经常说我们一些高管可不可以是本土银行。我们现在可以看到之前我们都是从投行或者管理咨询机构寻求这些高管，但是现在人力资源倾向越来越多的企业家会加入到PE跟VC。前两天可以看到类似于PPG的马雪珍从联想加入PPG，联想柳传志个人发展也从公司运营转到基金的管理。现在PE需求一些真的懂得企业，真正懂得管理的一些人群。从另一个角度，从基金的角度出发，我们怎么样提高高管的素质，我觉得刚刚很多嘉宾都谈到了，我们去寻求资金，募集的时候，我们首先要体现出诚信，基金都要显示出自己的信用度，这是长久的合作的基础。我觉得是一个价值观念理念的匹配，对于LP和GP的投资来讲也是非常重要的。
    另外从人力资源角度发展来说，因为中国PE市场非常不成熟，但是中国人非常聪明，我们对于PE了解，高级管理人才会慢慢涌现出来，我想在座很多GP，他们也在总结经验。人力资源，一些海外基金，中国本土的人民币基金，最重要还是首先应该在薪资这块提供有竞争力的薪资。其次要有更加多的参与性，我们现在可以看到很多基金管理人自身会参加一些投资，主要提高参与度，自然而然大家会有积极性。另外大家价值观不同，另外包括基金本身培训，包括给这些基金管理人一些长远的前景，我觉得这些都是人民币基金将来与一些海外基金竞争的优势。

主持人：
    上午会议到此结束，谢谢！

会议主题：2007首席投资官年会—有限合伙人与股权投资市场的“融、投、管、退”
会议时间：2007年9月23日下午
会议地点：朝外亚历山大会馆
速记整理：海玉速记  137 1870 8528
会议主持：徐刚
会议内容：

主持人：
    下午的会议现在开始。第一个发言主题是人民币私募股权基金投资机遇与风险。三位发言人，一位是国内非常知名的学者，中国信托业协会、原基金法起草小组组长王连洲先生。

王连洲：
    上午的发言给了我很大的启发，现在投资到了大发展的时候。资金的运作，包括资金的募集和资金的走向，资金募集的方式分为特定对象募集和非特定对象募集，也就是所谓的私募。私募是相对于公募而言，资金的走向、适用的方式离不开股权人投资和债券人投资。我是搞基金立法的，我们在基金法当中并没有出现私募基金，但这个问题是存在的。应该说投资基金法起草过程中80%的失败由私募金，当时为了私募两个字出现，是基金立法的最终结果，本来是种瓜得瓜，种豆得豆，这个基金法成了种瓜得了豆，证券基金法取消了，当时立法的初衷就是想搞一个综合的基金法。当时要解决创业产业风险投资基金的问题，当时就是国退民进，财政资金要设立基础设施，又没有那么多钱，想要社会大量闲置资金进来。但是在基金立法过程当中，各个监管部门他们所关注的重点不一样，所以有的觉得写的太具体了，有的认为你写的太原则了。我们当时的纪委争论来争论去，结果需要解决的没解决，而没想解决的倒解决了，就是证券基金法。
    基金、债券，开放式、封闭式，对一个具体的金融产品立法，国际上是从来没有的，如果我们基金业显得那么火爆，跟环境也有一定的关系。现在规定上没有私募基金，没有规定到的在国外都是合法的，可以做，但是在我们这种环境下，法律没有允许你做你做了，说你违法就违法，说你合法就合法。正是因为处于模糊的区域，所以有的做了，有的没做。因为世界上的的确确太需要我们设立私募基金。要谈谈它的必要性和可行性，环境的条件已经成熟了。1、各个有关方面对私募资金的意义、必要性认识上有所提高，要受到一定的重视，现在基本上全国政协一号提案就提出要发展创业风险资金的时候，得到的认可度还很低，也许以后中央认识清楚了，搞出一两百亿，并没有把资金真正投资在风险投资上，而是炒了股票，后来又亏了不少，所以走了一段弯路。上午几位发言提到了现在我们创投基金发展很快。
    现在开会也很多，已经相当成熟了，从客观上需要发展私募基金。建议多层次的资本市场需要它，推动企业的业务重组和产业的整合，也需要它。促进优势企业做大做强，推进龙头企业也需要它，缓解目前资金过剩，发展私募基金也是一个很必要的出路。目前二级市场资金是否需要降低风险，是否需要进一步加大力度。从1000多点到5400多点，就两年时间，是不是快了点，是不是正常，这就见仁见智了。对于众多的中小企业、高科技企业，基础设施等急需资金支持而得不到支持，应该说认同感很高，达到的认识比较一致。因为的的确确中小企业、高科技企业融资困难，现在据统计我国中小企业平均寿命是2.9年就破产了，其中主要就是融资难而破产占到了62%，还是资金的支持问题没有解决。几乎都认为社会经济的进一步发展，对于金融业的服务覆盖，或质量提高，提出了更宽泛、更多、更周到的要求，多层次的要求，需要更多的投资渠道、需要更多的融资方式、需要更多的金融工具，以促进金融资本、产业资本的有效结合，进一步增加劳动就业、进一步增加有效供给。推动私募股权基金的发展，应当说是实现少数目的一个比较良好的思路。
    不少私募股权基金脱离几倍、几十倍，甚至上百倍的示范效应，激发了私募基金产生了冲动。不少私募证券投资基金就是产业投资基金，创业投资基金成功的范例。现在天堂硅谷集团两位同志也来了，我也去参观过，的的确确获得了很大的成功，也就是成立不到一两年时间，也是获得了几倍的增长，他投资深圳的环保企业，投资的企业，创业投资主要的产品在汽车轮胎都大量的使用，据说胡锦涛主席参观这个产品说：这个产品好，这是几千万、几亿的销售量。这些企业在未上市之前，它想得到银行的贷款是不容易的，没有那么多资产去抵押贷款，人家也不信你，因为你这个企业太小了。
    还有一个问题，在我思想当中还是没有彻底的解决，大家也考虑考虑，现在我们有很多社会资金，都涌向了二级市场，这个问题究竟好不好，如果全国股民都在炒股，把我们的股票搞的很高，都认为搞科技、搞事业，都不如二级市场赚钱，那谁拿钱搞高科技企业。我们无论如何在中央政策上，税收政策应该鼓励一些创业投资，风险投资或者产业投资。我想为什么中央股市低了也怕，高了也怕，这里有一定的道理。
    私募股权基金一般来讲，按照组织形式的不同，规范性的私募基金可分为公司制的私募基金、信托性的私募基金、合伙制的私募基金，建议公司型的私募基金税务问题没有很好的解决，采取信托性的私募基金又受到种种限制，现在允许有限合伙制的存在，机构企业都可以成为合伙人。有限合伙人以自己投入资金享受合伙的收益，对合伙企业的债务只承担有限责任。好像有限合伙的私募基金有一定的法律基础，应该发展私募股权基金有了基本的法律认可，但是长期以来我们每一个专家，在我们讨论基金立法的时候，私募基金采取有限合伙形式并不太多。当时美国一个专家说并不太多，还是公司制多，公司制的基金毕竟有董事会互相制约，有限合伙可能还面临着很多的问题，否则的话这个制度如果非常优越，很完善的话，它会大量在市场出现。
    当然我们原来合伙企业没有有限合伙，现在有了有限合伙，肯定还是必要的，究竟能发展到什么程度，这还需要时间去证实。现在基金方面领导重视，的确很多资金流动性过剩，也需要注入基金，也需要中小企业的融资问题，解决就业问题，我想高科技的发展、基础设施等等方面，现在经济核心是金融，但是有个历史发展的过程，原始社会并没有货币，照样存在着几十万年了，到了现代经济，金融成为核心了，金融还要引导社会经济，但是最终还要哺育实体经济，我们要进行一些实质性的产业生产、实体经济的生产发展。
    我说这些还是表达我的中心思想，千万不要放松对我们一些直接投资，动员各行业积极的力量，发展我们的创业投资、风险投资、产业投资，组织形式就提出了合伙制、信托制或者有限合伙制，今天讨论的主题是讨论有限合伙。
    我想有限合伙上面也有谈到，它还有什么问题，也有作出很大的成绩，效益很高，我想还是由于这个问题，一个是虽然有限合伙私募基金具备了一定的法律基础，但是有限合伙制在我国发展比较晚，很多人对它并不熟悉。在起草信托法的时候，发展我们信托事业的时候，信托本来就是舶来品，外国自己的财产让别人管理，他心安理得。上午一位同志发言，说最好是把自己的财产让别人管理，但是在我们的国家还是自己管理，对别人管理还是不太放心。所以我们信托的发展都有了一定的阻力。这有一个诚信的问题，相信别人的问题，有一个环境，这是要重视，承认它的存在。
    减少投资基金，我们现在发展有限合伙制，搞私募基金，如果是按照这种方式，在可能出现非法集资的情况。原来银监会一个副司长就提出了信托公司要集中高端客户，目的是高端客户，必须拿出一百万元。我当时说谁都愿意收集高端客户，但是你想是一回事，能不能实现是一回事，所以今天看了理财周报，说湖南一个信托公司把一百万起点下降到十万。为什么？有那个本事积累那么多的财产，就直接投资去了。虽说信托基金已经批准两年可以对外投资，但是一个产品也没发出去。最近又批准了基金南方基金、华夏基金等等，可能好一点，大环境比较好。不管怎么样我们还是要实事求是。
    资金规模不够，要筹资。诚信的问题，相信不相信，信息不对称，国家经济实力比较强的品牌，知名度比较高的，大家敢把钱放在里面，比较放心。我们资产管理公司成立一年两年，我们发起一个有限合伙人，把钱都给我吧，这个大家觉得有点不放心。有限合伙是一定要在熟悉的范围内，并且能说出自己的资金来源。我觉得这是一个问题，或者说是一个风险。
    针对私募股权投资基金的具体法律规定，说主管单位是谁，没有说怎么搞，他的权利怎么规定，就是发改委发了一个创业融资暂行管理办法。没有具体让干的事情你干了，根据现有法律方向，只有金融机构才能有发起基金的资格。其他任何非金融机构似乎都还没发起基金的资格。目前就是预计可以经营私募股权基金的，比如证券公司、基金公司，一些保险公司，它的一些制度不规范，是中国私募股权基金发展的贡献。各监管部门为了促进本部门管辖的机构进入PE市场，纷纷出台了自己的规章制度，同样的经济定位，同样的事情，但是运用的规则是不一样的，信托公司有一个限制人数、规模，信托产品原来是200个人的限制，现在是200个，但是自然人不能超过50个，不能低于100万。证券公司搞理财，没有人数的限制，这样我体会就是同样一个事情，你尽量一致起来，否则万一出事了，尽管你的有关单位不一样，出现的纠纷还需要判决，根据哪一条判决，怎么判都不公平，这个问题也有一个不统一的问题。
    关于管理人员投资一般合伙人和有限合伙人之间的信息传递不对称，投资者利益有可能被切开的风险。现在私募投资基金，就是证券私募投资基金为了增加它的收入，就给你频繁的倒仓，频繁的私募，因为它支配的帐户不是一个两个，很可能是二十个、三十个。所以我们在发展有限合伙制私募基金的时候，诚信度也需要不断的提高。
    当事人之间的协议、合同是有限合伙人之间，当事人之间合同符合法律之规定，万一出事有不受法律保护的风险。现在私募筹资的资金，要找项目，这里需要各式各样的专业，也需要一些专家。还有市场的风险，政策的风险，你能不能上市，上完了市有一个资金链的问题，怎么办。我想叫做私募股权投资基金可能还包括着私募债券转股权基金。投资无外乎是一个权益投资、股权投资、债券投资。在我们立法的时候，现在叫私募股权基金，在同一个问题上有的叫私募股权基金，有的叫私募基金，有的直接叫创业投资基金、产业投资基金，我觉得大体都差不多。
    投资，为了上市，但有可能项目有风险，股权不能转让的风险，转让不出去，私募股权基金投资各个企业都可能是小股东，而不是大股东，控股股东，而小股东让自己的权益受到保证也是一个很大的问题。有限合伙企业法修改了，允许有限合伙制的企业出现，这有一个如何健康发展、如何壮大，还有很长的过程。的的确确我们从融资方面考虑，有限合伙制这个名字允许它发展，但是发展怎么样，也需要后来的时间证明。谢谢大家！

主持人：
    感谢王老师，有机遇，同时风险也是存在的，我们希望谈更多的一些风险。下一位演讲人是美国必百瑞律师事务所主管合伙人陈永坚先生。

陈永坚：
    大家好，我是美国必百瑞律师事务所上海办事处的主管陈永坚。今天下午我所讲的题目是私募股权在中国投资的机遇和风险。对外资风险投资资金来说，著名的凯雷最近TPG都是在美国和全球私募股权基金，对于他们来说主要的机遇是大部分中国企业在海外取得成功，他们的优势就是他们有国际的经验。KTLS1972年设立，黑石1985年，他们在全球私募股权投资并购方面有20年、30年的经验，可以说是他们的主要优势。当然他们根据过去20年、30年投资经验，他们也建立了很强的关系网。所以对于一个企业有一个绝对的增值作用。比如中国的企业找国际合作伙伴，找市场开拓机会，当然他们都是有关系网。
    最近大家可能都听过黑石会以6亿美金投中国南星20%的股权，大家可能也听过，过去几年像凯雷这样的外资股权，在中国做大批的项目，所受的限制也挺大的，特别是徐工，三年前要投进去3.75亿美金，要争取85%的股权，到现在还没有得到批准。现在虽然从85%减到45%，但是首批过程还没有完成。最近凯雷在重庆的银行8%的项目，也没有得到审批。所以黑石这个案件还需要审批的过程，大概达成协议。当时因为中国政府在黑石的直投的关系，他们在英国的巴克斯进行大项目的投资，私募股权在中国的机遇有正面方面，也有负面。
    监管面临中国投资者的竞争。PPT是从外资私募股权的角度来讲，从中国来讲，最近成功案例也挺多，像CDH等等，势力也是很强。但是中国私募股权大概十年前，90年代后期，因为那个时候没有很多的法规限制，所以很多急切投资的案例、项目，都处理的很完善，而且有时候国家还要从案例处理里面挽救好几个项目。资金投入进去的项目也不一定有内在价值。中国的经济规模，2007年第二季度增长11.9%，13年来最快的增长率，有望超越德国成为仅次于美国和日本的世界第二大经济体。私募股权在美国来讲是放在不同的方面，早期的创业投资。他们所投的项目都是后期，而且是比较成熟的企业。还有特别注重企业的资金，比如地产产业之间，还有特别集体，需要重组，也是不同。在中国讲到私募股权基金，很多会把创投资金、并购资金也包括在行业里面。
    那么面临的挑战和风险很多，对中国本地人民币之间，机会更好。外资私募股权投资者现在面临着国内私募股权投资者企业内的竞争。面临国内私募股权投资者（如鼎辉投资和联想弘毅）的激烈竞争，例一3i最近对小肥羊的投资，新基金-渤海产业投资基金，和最近批准的中信证券（后期/夹层）和中金。不同之处，中金现在还在筹划过程里面，但是中信跟美国的私募股权基金有两个不同的区别：1、是自己募集基金，没有找LP。2、他们是后期的，就是说他们不会参与那个项目的重组，帮助他们运作，也是比较短期的投资。新税法取消了人民币基金的双重征税。
    进行收购交易的不确定性和艰难的监管和政治环境，10号文-国家经济安全审查；反垄断法。
    对外资私募股权很主要的风险和限制，就是不确定性和法律法规环境，10号文可能大家都很熟了，我们不需要再来介绍，最主要就是对投资的限制。在境外做母公司的架构，允许往后投资的机会，在美国、香港上市也好，做并购也好，都是比较快捷和方便。但是因为10号文和6号文，现在很难。而且在10号文里面，特别是对8月份并购的资金来讲，不确定、不明朗的因素，什么是国家经济安全呢？有明确的定义。
    在新的反垄断法里面也有一个国家安全的论述，国家安全在10号文里面是国家经济安全。对外资私募股权投资来讲，投资环境、法律法规环境都明确的提出主要的因素。
    限制利用离岸控股结构，从而限制了退出选择。全球信贷紧缩也是很大的影响，（尽管由于中国的私募股权活动多为现金交易很少，使用杠杆而对中国影响不大）。在中国因为债权债务，银行的贷款不是很方便的能够贷到，在中国他们大部分都是全是现金来做，全球信贷现在的状况对他们来讲不是有很大的影响。全中国现在都非常注意A股的表现，现在是牛市，  A股的繁荣为企业提供了高估值和其他融资来源，减少了他们对私募股权投资者造成的损失。
    现在私募股权包括风险投资，风投就是指少数股权的投资，现在在中国一个特点，8月份像黑石，现在他们投的项目都是少数股权投资，因为法律法规有限制。举个例子，凯雷，13亿美元散布于20个交易，他们最近投了上海安信、四川宏华、扬州诚德钢管，都是小投资。3i，2亿美元散布于11个交易，都是小股东，小数目股权投资。特别是外资私募股权现在面临一个很主要的问题，就是错位，资金的筹集和资金的调配不一致，今年上半年53亿美元比去年同期增长39%，但是同期他们投资差7.52亿美元，去年相比是46亿美元，这是筹集的资金和投资出去的资金的比例，反面的影响投资的竞争环境很厉害，而且讲到好的项目可以投资进去的机遇相对来讲减少，而且调配的错位可能对一个企业的评价估值相对提高。谢谢！

主持人：
    感谢陈先生的发言。下一位演讲人是汉能投资集团董事总经理苏维洲先生。

苏维洲：
    给我的题目是从投行的角度看看国内投资大的趋势，所以我团队的同事帮我找了一些数据，我想跟大家分享一下，跟今天其他几位讲的题目都非常有关系。
    先开始几句话，介绍汉能投资。汉能是一个投资银行业，我们自己业务分两段，大部分做投资银行，财务顾问，这样的工作比较多。汉能投资一共有50多个人，大部分在北京，其他几个办公室是新加坡、美国、上海，我们原来专门做的领域天然系比较多，现在也做其他一些项目。
    这里有几组数据，这组数据是说中国的经济持续增长，而且速度非常快，但是经济资本市场相对有些滞后，个中原因大家都很清楚。下面是股市表现，其实早就不这样了，到底怎么样大家见仁见智了。中国这些资本的不同几个来源，大部分是信贷、贷款比较多，主要的来源，虽然国企外国企业和中国企业的数目，对GDP增长贡献来讲都是一小部分，但是所有信贷都跑到国企。这儿是另外一组数据，13个新兴经济体国家，他们在M&A方面，尤其是外向型的M&A大概的数量，这里中国当然占有很小一个份额，在这里面GDP中国占很大比重，中国向外走出去到至今，还停留在这个水平上，因为实际困难有很多，失败案例也有很多，这里一组数据表示了出来。波士顿研究集团的数据，这方面最起码有十倍的增长，才符合中国经济体的现状。无论从案例数量上，还是整个牵涉到的金额持续增长，一直到2006年，这对于我们在座的来说都是一个好消息，从2000年占全球总量1%，到2006年占全球总量4%，其实中国和整个经济的规模比例还是非常不协调的，M&A市场是非常滞后。大部分曝光比较多的是国际资本，国际战略投资者进入中国，其实大部分还是国内投资案例比较多。虽然说国内从资金和数量上比较多，但是从案例规模上反映出外面进来的，或者我们自己出去的，占很大的比例。90%的案子M&A都是在50个，大部分小案子都是在国内，处于国内同业之间，出去和进来的，整个平均案子额度比国内交易大很多倍。
    无论是出来还是进去，资金的来源和走向都是什么？第一就是香港。香港可能稍微有点被扭曲，比如进来的资金，包括中国移动、中国电信收购大量子公司，都算在里面，所以可能稍微有些夸大。今后趋势可能还会持续一段时间。交易的结构是从进来、出去和境内公司交易，进来的资本做收购兼并的大部分是占主导性，出去也是这种情况，国内倒是一半一半。中国无论是在境内还是在境外，作为控股地位，尤其是加入好多整合内容在里面，反而是不成功的。即使有控股权，尤其资源性的公司，矿务那样的公司反而表现不错。从一个数据角度来讲，说明我们国内公司国际化能力还是比较欠缺的，因为我们经济发展二三十年，需要一个学习和摸索的过程，这是必要的学费。
    我们中国公司出去，外向型收购，比国内做和比外面到中国来做收购比例比较高，付了不应该付的价钱，另外行业竞争，整合给自己公司带来的价值判断比较大，这不一定，反正数字方面，出去都比进来比在国内同业整合比例要高。中国公司在外边和资本市场上上市的公司和同样的公司，就是没有在中国，有一个对比。同业公司做一个比较，股市的PE也是比较高的，反映资本市场持续接受中国的概念，这个概念不管怎么定义。
    这个行业趋势大概的投资，大部分收购兼并在全行业，电信当然最大，还是有确定因素，因为是中国国内香港红筹到国内收购子公司，这样夸大一些，我们觉得电信无论从电信还是运营里面，尤其最近一两年不是特别活跃的一个市场，真正活跃的是银行，包括国外公司来做收购，或者占小股东地位，这可以看出来是很大的。在能源行业，可以看出出去收购的非常多，因为我们国家经济发展到现在这个阶段，能源短缺是必须的趋势，所以对这个行业应该是持续看好。
    VC/PE，大家在座的多非常熟悉，从2004年到现在，几乎每年是持续的增长。从2000-2007年上半年，IPO占整个退出的7%以上，M&A占25-27%这样一个大概的结果。今天讨论人民币基金，今后的工作退出的机制多样化，如果有很多人民币基金能够在国内做很多M&A事情，在政策方面更开放，我想这方面M&A可能有很多经验。这是IPO中国一些上市公司的表现应该很好的。
    私募基金到底有哪些机会？直接投国内公司，你要么直接投公司，要么投美国的公司，美国公司有一个中国的战略，一定要把中国看成一个很大的市场，一定要在这里做收购、整合，要么有这样一个行业整合的平台，现在我们也在执行的案子当中，摩根士丹利融一百亿美金，说这个融资就是要在中国收购这样类型的公司，所以这种机会也很多，对于PE公司这也是一个机会。从中国往外走，我们觉得越来越多的公司开始往这方面想，出去的目的不尽相同，有的是找渠道，有的是找已有的品牌，也有的是找技术，或者找管理经验，这不一而足，但是趋势很明显。比如做电信方面，有很多这种情况。资源方面更不用说了，资源方面持续不断的攀升，这还会继续下去。其他就是汉能自己做收购，做投资银行的几个案例，就不多说了。
    Framedia这个案例我们做了几个不同的角色，我们帮助企业做投资融资顾问，后来我们自己也是投资方用我们这个收购平台做了一个很快的整合，12个月内收购了8家公司，一下奠定这个行业特定的非常具有垄断性的地位，所以收益非常好，权衡之后还是把这个公司以很高的价格卖给了分众。
    结论：这个数据就是说，中国M&A持续看好，数量和整个涉及的金额还是不相称，所以这个行业应该有很大的发展空间。我们做过的案例有30几个。谢谢大家！

主持人：
    谢谢苏先生。今天本来下午金建先生要发言，由于在香港飞机不能起飞，所以他委托我把PPT给大家看一下。金建先生的题目是VC/PE退出方面之研究。他有六个题目，一、当前VC/PE退出的主要渠道，二、近期我国创投市场的概况，三、我国VC/PE退出的心里趋势，四、各市场IPO标准及比较。五、上市过程中需要关注的问题。六、德勤的全球资源与中国经验。
    第一个问题就是创业投资循环的基本链条，资本供给者和创业投资者之间，包括进入、退出环节。首次公开发行IPO是指风险投资者通过风险企业股份公开上市，将拥有的私人权益转换成为公共股权。说了一下优点和缺点，我说一下缺点，交易所对上市企业的资格有一定限制，对出售上市股权会影响创始人投资收入的变现，上市成本很高，上市的费用十分昂贵。另外一个退出主要渠道是股权转让，一种是向第三方转让实现退出，另一个是股份回购，指的创业者本人出资购买风险投资企业家手中的股份。股权转让的优点就是退出机制比较多，操作简单、费用低。特别提到清算退出的一个渠道和办法，国际上清算方式退出的投资大概占风险投资的32%，这种方法一般仅能收回投资总额的64%，大家基本都不希望出现这种清算退出的方式，但是因为今天我们谈的是人民币的基金，我觉得大家也可以了解一下这个情况，如何控制这样一个风险，也就是说投资最后还是有风险的，很多比例还是要清算退出的。
    另外也讲了一下2006年风险投资退出的方式的一个表格。三种退出方式的比较，讲了一下近期的一些概况，大家都比较了解。整体情况处于快速发展的阶段，这是整体的案例，外资和中资的比例，相差还是比较大的，外资大概占到85.21%，中资占到6.78%，中外合作占到5.48%，差距比较大。这是一个案例的特殊比例，这是资金的比例。TMT行业仍然属于创投市场的市场主流。
    VC/PE退出新的趋势，主要谈了一些创业板的情况，10号文的限制，内地企业境外上市，06年8月8日商务部六部委联合发布关于外国投资者并购境内企业的规定，该文严格限制了境内企业以红筹方式在海外上市的模式。政府设立创业投资引导基金，扶持中小企业发展。另外讲到一个问题就是风险企业直接为上市公司收购增加。这个大的趋势，随着证券市场的发展，很多资金流向了上市公司，上市公司具有充分的资源来收购这样一些风险创业企业。
    跨国巨头成为新的监管者，以往的海外投资基金都是准财务投资者，随着跨国公司加快对我国的战略布局，海外投资基金也作为战略投资者，成为外资并购我国行业优秀企业的重要工具。
    国内IPO准入的要求，一般的要求是必须在中国大陆注册成立的股份制公司，并已经经营不少于三年，有一些财务上的具体要求。这是香港上市的要求，香港上市一般要求在大陆或者香港成立的公司，对澳洲和英属注册的公司也是接受注册申请，条件有一个列表，新加坡上市的一些要求，很多人都比较熟悉了。美国主要证券交易市场上市条件的比较，纽交所、美交所、纳斯达克、小资本市场。
    国内上市基本流程，在座都是专业人士，比较清楚。内地IPO上市的时间表，辅导期大概在一年，专业公司准备上市资料2-4个月，证监会解答批准，受到上市批准后三个月，意见反馈和修改有一个月时间。香港IPO的流程，第一阶段是设立公司，第二是证监会初审阶段，第三阶段就是两地证监会有一个批准的阶段，第四阶段就是销售股票阶段，上市。这是新加坡的情况，费用有一个比较，中国内地总体较低，香港比较高一些，新加坡也比较高，认为总体内地相对比较低一些。
    另外国内IPO的标准一般要低于境外上市的标准，讲到一些上市过程中注意的一些主要问题，重组方案的制定，包括招股书，处理一些法律和会计的问题，包括回复监管机构，最后就是股票的促销阶段。也提到公司重组中可能遇到的一些问题，包括估值、分红、股东来往帐的一些具体情况。
    最后他简单介绍了德勤的基本情况，德勤情况大家也都基本情况，也是全球四大会计师之一，2006年收入达到200亿美元，十大会计师之冠，这是它获得的一些荣誉，在很多地方都有一些会计师律师事务所。这里提到27年来，德勤帮助300多家公司在国内和香港证券交易所上市。介绍了一些他们的案例，大家可以看一下PPT。这是金建先生的联系方式，希望大家有问题可以直接和他探讨。这是他整个PPT的简要介绍。
    下一阶段我们要进行的是对话讨论阶段，题目主要是探讨人民币基金最近面临的一些投资与管理，一会儿有请陈永坚先生、苏维洲先生，张璐女士，枫谷投资合伙人、璞玉投资合伙人彭继钢，侨丹投资总裁叶有明先生。本来今天下午的内容金建先生正好是股权投资界的产业链条，下午像苏维洲先生从事投资银行业务，叶有明先生是一个外资的PE，整体规模大概30多亿美金，规模很大。陈律师在VC/PE知名的律师事务所主管合伙人，张璐女士，主要从事VC和PE人力资源方面的服务和一些战略规划的管理咨询机构，我们的枫谷投资是投资银行业务，还有天使投资人俱乐部的活动。今天上午我们的嘉宾主要探讨的就是合伙之人民币基金的设立和融资的过程所面临的一些问题，还有讨论相关一些情况。今天在座的几位嘉宾都是和外资VC/PE接触比较多的，希望通过他们自身的经历谈一下对人民币基金的一些建议。首先问一下苏维洲先生，我知道苏维洲先生拥有长期在电信、科技方面的从业经验，因为也一直在做投资工作，希望苏先生谈一下对TMT产业，包括整个框架的并购案，在投资管理当中给人民币基金管理人一些建议。

苏维洲：
    我们其实投的案例并不是特别多，因为枫谷基金不大，我们是投中后期，存在一个巨大的行业整合空间，所以枫谷企业增值价值主要来自那个空间，应该是这样一个想法。经过继续的融资，是外资基金。TMT整个行业，从风险投资的流入，尤其早中期风险投资的去向，TMT还是远远超过起来其他任何行业，尤其互联网行业，互联网行业很多也遇到很多也遇到很大的困惑，现在很多企业到了一个非常艰难的时候，因为可能刚开始概念很好，决心很大，但是如果没有一个持续竞争下去的盈利模式，最终可能会出现问题。这样的企业其实普遍存在，我们自己感觉TMT行业，电信做运营总是空间受到很大的压力，有很大的挑战的市场定位的市场定位。主营运商空间会不会看中进入，这些都是我们过程当中不断和企业家，而且是PE非常关心的问题。

叶有明：
    侨丹公司做这个行业的时间很久。公司在全球有35亿美元的基金，那时候做的时候中文词汇当中还没有PE这个词，比较低调，没有太多媒体报道。今天这个会很及时，星期四、星期五正好参加一个类似国家奥运总局组织的包括很多政府，积几个部委一直在谈人民币基金怎么做法，从政府监管角度，以及相关业内人士等等，谈了很多问题。很显然国内对于人民币基金架构走势，应该变成很多部门，很多从业人员，包括中介等等非常关注的问题，所以今天我们在这里有这么一个机会，谈这个事情，时机非常好。我的理解人民币基金是一个比较新的事物，在国内算上人民币基金的话，可能就六家。比如最知名的是渤海基金。只有天津渤海新区到现在地方政策，借助于6月份第一届国际股权投资债券会议，国务院给他们这样一个权利做试点，除此之外，如果今天在其他地方，到公安部门登记股权基金，恐怕不行。下一步各个方面的关注，包括政府有关部门，这是一个过程。今天我想谈的，希望跟大家分享的，国外基金的进入，成立基金只是万里长征第一步，特别是在中国投资。作为投资人来讲你拿了人家的钱就要给人家回报，这个过程才是真正意义上的投资管理意义的过程，这个过程并不像很多人想象的那么辉煌，有很多可以炫耀的地方。我做这个行业20年，属于中国做投资最早的一批。我想其实心态很重要。你看到一些能够讲的案例，都属于比较特殊的。我还不知道哪一个基金，哪一个公司做投资成和败。我们今天探讨这个问题，比如说中国搞一些私人企业的创业，钱都是一点一点挣来的。上午谈到诚信制度的问题，资金的运作要收人家管理费，而且不是小数，是不是能走下去，这些问题都有待于我们下一步的观察。作为外资基金到中国，我觉得竞争是好事，只有竞争才能推动整个行业的发展，我们也乐于在这样一个过程中贡献我们的力量。但是很重要的，你真正做了投资以后，怎么形成增值过程。现在关键待遇你拿了资金以后投进去以后，怎么样在增值过程中成功。其实中国股权投资是中国目前银行最需要的地方，因为你占GDP贡献超过50%的私营企业。这种状况下，其实不管谁来做这件事，但是中国需要这个行业，真正促进的是一直以来我们缺位的角色。我们真正能够通过找一些好的项目，除了提供资金，更重要的是帮助投资企业真正的提供，比如说公司治理问题，所谓一些现代化公司运营，怎么样提高产品质量，非常基础的问题。实际上这也是我们现在中国大部分私营企业所缺少的问题。如果你问每一个私企老总，我们非常重视质量，但是很遗憾的是，可能中国文化人当中比较缺少量化，比较缺少制度，我开一个厨师学校，谁做一级厨师，谁做二级厨师，麦当劳正好找的不是厨师，而是通过制度来进行管理。这个其实我觉得更是对中国下一步做基金人的重点考虑。除了钱以外，能给企业带来什么，不然的话跟企业家谈的时候，确实他只是认为你想赚他一笔，这样可能不太容易让企业接受。

主持人：
    叶总说的非常好，第一家、第二家成立了事后，抢先吃螃蟹，作为合伙企业法颁布之后，率先成立的两家企业，其他基金募集过程中，估计LP会更加的冷静。我们陈律师从法律的角度谈一下《合伙企业法》颁布之后，具体从国外一些合伙制法律体系，谈一些对国内的建议。

陈永坚：
    除了在法律，合伙、协议以外，里面很多条款包括LP和GP之间的问题，管理费用等等方面的条款，都需要注意到。但是签了协议以后，GP和LP的关系，LP投资以后是进入，一个GP或者LP的支持，得到他们的资金，只是关系的头一步，以后几年个关系需要建立起来，我们带着很多LP，特别是在美国、日本。LP在美国比较成熟，在私募股权方面比较有经验，退休金、大学基金，他们都是很有经验。每个资金资产的分布，他们寻找他们认为好的GP投进去。另外一个普遍的看法，就是公司的估值，在美国、欧洲过去几年，比较受关注的问题，每一个资金对于一个公司都不一样，有时候有几个风投资金投进相同的一个公司，他们当时做了一个报道，对企业评值都不一致，这是很大的问题。过去几年在英国、美国，他们都讲到需要一个统一的标准来做这个评值，中国刚刚开始，但是我们可以从境外的有经验的开始学习。我刚才也讲过筹资和投资不对等，这也是一个问题。而且在一个资金的寿命里，七年也好，十年也好，如果GP没有成功的把所有的基金都投资，那通常在第二轮、第三轮筹集新的资金，对他们来讲会有很大的挑战性。

主持人：
    谢谢陈律师。我们认为整体人力资源方面的一些问题还是比较重要的问题，张璐女士您对本土的这些合伙制人民币基金，或者本土VC经营管理者有什么样的建议？

张璐：
    今天上午我们谈了很多关于LP跟GP的关系，我想对于基金管理者或者普通合伙人，我想谈一谈跟企业的合作和关系。很多GP在投一家企业的时候会做尽职调查，主要从财务角度请德勤等四大来做，我们认为很重要一部分也是对整个团队的尽职调查。怎么样好的团队值得被投资？这是经常大家讨论的问题，我想简单就这方面谈几点我个人观点。首先我认为一个好的团队，有对这个企业的承诺，对它的产品和整个企业、公司承诺。整个团队对于做这个企业要非常有激情。其次作为这个企业的高管，或者作为一个企业高管层面，要有非常好的领导力，而并非一般的管理能力。因为我们大多数的时候，大家都谈管理能力，但是我们认为尤其是这种创新性的企业，或者创意型的企业更需要领导力。另外需要执行力，中国现在市场非常好，整个大环境、经济都非常好，可能很多行业的整个成长都非常好。最关键我们不缺乏好的想法，缺乏一个好的执行力，整个团队的执行力是这个企业走向成功非常关键的一点。这是刚刚谈到我们在看被投资企业，这个团队所需要具备的几点，可能不太充分，但是这是我们认为几点比较重要的。
    我们做过一些案例，或者一些GP找他们CFO、COO的时候，我们怎么样看人力资源的趋势。大多数GP投资完一个公司之后，他们可能会安排一些高管，比如说是CEO，COO或者CFO，进入到这些企业，我想中国其实是大量缺乏一些非常专业的CFO，我们所谓专业的概念，他既懂得国外整个上市的操作流程，也懂得整个中国本土市场的操作，这里我觉得我们确实缺乏很多优秀人才。现在退出机制相对比较简单，很多时候以IPO形式在国内或者国外上市，这是一种目前相对比较单一的退出渠道，我们现在大多数时候，对人才的需求，特别是希望CFO、COO都有一些海外的背景，能够做一些IPO的项目，可能对于CFO需要他们熟悉萨班斯法案等等。从将来趋势来说，这些仍然是必须要拥有的一个资质，但是从将来我们可能会有很多的退出机制，比方战略联盟，或者卖给已经上市的公司，变向上市等等，我们对专业管理人才需求更广泛、更全面一些。

主持人：
    感谢张璐女士，请枫谷的鹏继钢谈一谈。

彭继钢：
    枫谷银行做投资银行业务，还有一个璞玉投资。人民币基金好像概念比我们提到海外概念大好多，海外就是投GP、LP。到了人民币基金，现在有很多基金，包括产业投资基金，可能遵从法律是产业投资或者创投企业投资法，这种基金一般有特定的区域、特定的行业要受限制，还有管理上要有董事会进行管理。另外还有一种就是信托，信托方面也有一些基金，但是信托自己作为投资公司自己也可以去投资一些基金，但是不能超过自己净资产一定的比例，他们募集一些资金，跟银行联手推出一种基金，这种基金也是去投到股票市场上。退出问题时间不能太长，如果股市不好退不出来怎么办，这也是一个问题。还有信托募集方式作为一个股东在一个公司里面去做。我们现在跟合伙企业成立的一些企业基金，这种基金的意义，按照现在合伙制度法，出资人和管理人的理解，但是往往也不是那么明显的区别，对一个GP自己也投资，又是投资人，又是管理人，也分享一定的投资人权益，GP无限责任，往往上面又是一个有限责任公司，把无限责任规避了一下，这样在经营权，公司的道德风险防范和激励之中可能会有一些问题。我感觉国外的PE和国内基金，怎么管理人民币基金GP，可能就是要从机制上考虑一些问题，当然还有好多管理经验，在决策过程当中的一些机制方面。
    我觉得合伙企业法的推出，实际上针对的是人民币私募股权基金，外资好象不适用于这个法律，中国现在宏观经济和资本市场也好，中国希望更多的资产流到国内，所以出新10号文，现在做红筹股很难，国内实际上对企业也好，现在是静态估值，市盈率水平能到50-60倍，这是全世界估值水平最高的资本市场。所以可能国家也希望把好多优质资产留在国内。这个合伙企业法出台以后，鼓励人民币参与到这个行业中去，至于外币进来以后怎么办？它的基金进来以后，转成人民币，用人民币方式募集，我觉得还牵涉到退出的问题，有退出的时间，也可以在国内上市，上市有好多限制，上市限制，审批的复杂程度，到一定期限不好退出。如果做成合资的话，也牵涉到外汇管制问题。资本进来以后，要出去还会有一些东西有这方面的限制。总之我觉得这个合伙企业法还是比较大的鼓励中国人民币的基金，人民币基金肯定牵涉到GP怎么和LP对接的问题，鼓励、机制的问题。有不全面的地方，大家可以讨论探索。谢谢！

主持人：
    问一下陈律师，有部分外资LP进入中国，想和本土一些LP资金合作，您如何看待这样的问题？另外这里面的障碍会有哪些，因为从理论上来讲，从具体法律上，现在障碍在哪里？

陈永坚：
    现在是一个很新的方向，外资风险投资在中国活跃的阶段。现在因为法律法规的约束、限制，现在做的项目10号文以后，企业在去年9月以前重组的话，现在投进去的项目，可以说唯一的办法就是中外合资或者中外合作。问题就是退出，退出的渠道不明确，现在我们也有外资的资金在国内服务，因为现在可以用人民币投进项目，但是最后的退出可能性还是不明显，一个项目在A股退出的时候，有各种各样的问题，税率20%，锁定期是个问题，全球都是六个月，中国是三年，现在降到一年。所以一个政策的发展，现在法规允许外资资金参股设立人民币资金，但是未来外资的参股程度，现在我们还在观察中，因为现在可以进来，但是退出还是不太清楚。

主持人：
    我们今天的会议就到这里结束了，也感谢各位合作伙伴，包括媒体和一些嘉宾、参会代表的大力支持，希望大家以后多多支持我们的嘉宾，多多支持我们的公司，谢谢大家。