西南证券周兴政

　　经过大幅波动的行情之后，内地试水境外市场的QDII机构可能正陷入两难的境地。比如，就H股市场而言，一方面，H股市场近期的调整可能是其乘机介入的绝好时机———良好的盈利数据以及人民币的持续升值，有望给H股市场在未来几年内带来持续的牛市行情；另一方面，H股市场近年来毕竟累积了太大的升幅，且近期部分主要H股遭遇外资股东的大手减持，如果贸然介入之后出现大幅度的下跌，QDII将因此重蹈当年B股市场外资股东“胜利大逃亡”的覆辙。

　　“折价”并非投资机会

　　有一点可能会令QDII敢于在目前的市场条件下大规模买入H股，那就是相对A股市场而言，同时于两地市场上市的A+H股份中，其H股股价正处于较对应的A股股价严重折价的状态。既然QDII机构敢于大规模持有价格相对较高的A股，当然应该可以更加安心地买入并持有价格相对较低的H股。从过去的情况看，甚至有不少内地投资者将A+H股份H股较对应A股的“折价”当作一种投资概念，而选择那些较对应A股折价幅度较大的H股作为投资目标。

　　事实证明，这并非是一种明智的决定。原因是，在目前的市场条件下，H股较对应A股的折价，作为一种正常的状态而持续存在。处于相对折价的H股股价，在可以预期的将来很难全面实现和对应A股价格的接轨。因此，“折价”本身不应成为一种投资概念。而且横向对比来看，H股较对应A股折价幅度较大的A+H股份，多数质地欠佳。根据经验，在香港股市中，持有绩差股很可能会招致巨大的亏损。

　　找寻H股“估值洼地”

　　笔者认为，H股市场的价值更多应表现在于H股公司的质地，以及相对香港市场其他股份的估值优势，并非是相对于与其分割的内地A股市场的折价概念。尽管最近一年多以来H股市场的表现远远强于港股大势，但从最新数据来看，主流H股股份的估值水平并无过高的嫌疑。目前，41只H股指数成分股的加权平均市盈率为25.3倍，30只红筹股指数成分股和39只恒生指数成分股的加权平均市盈率分别为22.7倍和17.8倍。

　　但主要H股平均市盈率偏高仍有其合理性：一方面，人民币升值和良好的盈利增长状况令H股成为全球市场的一个亮点，于香港股市中获得一定幅度的相对溢价，应无可厚非。H股公司今年的中期财报数据，有望令H股公司的整体盈利回复到快速增长的轨道，这将使得主要H股的预期估值吸引力增强。

　　另一方面，H股指数成份股平均市盈率偏高，主要是因为保险类H股以及部分银行类H股估值水平偏高，上述股份的市盈率多在30倍乃至40倍以上。而蓝筹股平均市盈率较低，则主要在于汇丰控股等重磅股的估值水平偏低。汇丰控股目前的市盈率仅逾13倍，不过，如此低的市盈率水平，似乎并不是投资者买入该股的理由(在港股市场的牛市行情中，汇丰控股最近3年来的股价累积涨幅仅在30%左右)。

　　笔者估计，中报之后的H股市场将显现出明显的估值洼地。比如：中国国航，中期盈利预期增加20倍以上，如此，其预期市盈率将降至10倍以下。江西铜业目前的往绩市盈率仅为8.7倍，预期市盈率更是低至8倍以下，目前的股价水平很难再有太大的下跌空间。