上周五，新钢钒和马钢股份可分离债券获得发审委审核通过。这表明，如果不出意外，一种新的金融工具将于近期出现在资本市场的大舞台上。

　　而舞台角色的定位并不是单一的。对市场而言，可分离债券与其说是融资手段，不如说是一种包含全新投资机会的交易品种。事实上，“上会”消息公布后，新钢钒和马钢明显强于大盘的走势已对此作出了展示。

　　权证数量决定申购价值

　　可分离债券有一个“罗嗦”的名字，在《上市公司证券发行管理办法》中，它的全称叫做“认股权和债券分离交易的可转换公司债券”。顾名思义，其本质上属于可转债，但与一般意义上的可转债相比，又有了“认股权和债券分离交易”的特点。

　　正是由于认股权证和纯债部分可以单独进行交易，可分离债券更多地被视作一种全新的交易品种。在摆脱了债券的“束缚”后，权证的投资和投机价值无疑能够得到更加充分的发挥。这也是其吸引投资者的最大亮点。

　　业内人士表示，投资者可以从每份可分离债券所包含的认股权证数量、权证的行权价格和存续期限、正股股价、市场投机氛围等角度考量可分离债券的申购价值。

　　例如，马钢每份转债的认购人可以获得不超过23份认购权证，其存续期为权证上市之日起的24个月；新钢钒每张债券包含有不超过25份认股权证，其行权价格不低于募集说明书公告前二十个交易日均价的110%。

　　需要注意的是，由于可转债票面利率一般要低于市场利率，因此，在剥离认购权证之后，纯债部分的市场价值将低于面值，从而对权证价值形成抵减。

　　发行前介入有双重机会

　　但实际上，投资（投机）可分离债券并不是以申购为起点。在多数情况下，可分离债券发行包含有对老股东的配售条款，因此，围绕可分离债券的博弈在发行前就已经展开。在一些业内人士眼中，这才是介入的最佳时机。

　　按照马钢的发行条款，“原无限售条件A股流通股股东享有优先认购权。可优先认购数量上限为其持有的股份数乘以2元，再按1000元一手转换成手数，不足一手部分按照四舍五入的原则取整。”以此计算，投资者持有1000股马钢，最多可以获配两份可分离债券，所对应的认购权证则不超过46份。

　　新钢钒则表示，可分离债券将向原股东优先配售，但具体比例未定。假设公司向原股东全额配售，按照公司32亿元的发行规模、25亿的总股本，则投资者每持有1000股将获配12.8份债券，内含权证数量为320份。

　　含权比例的差异造成了股票吸引力和股价博弈激烈程度的差异。一方面，随着可分离债券发行的脚步渐行渐近，围城外的投资者希望通过购入股票获得配售的机会，由此形成推动股价上涨的力量。但对围城内的投资者而言，股价的上涨将提高行权价格并进而影响到将来认购权证的价值和价格，因此，在发行之前，已进驻的资金又存在压制股价的动机。

　　新钢钒前期走势明显弱于大盘。市场人士认为，除了钢铁行业本身的因素外，盘面上也存在刻意打压的迹象。而在上周二可分离债券即将过会的消息公布后，新钢钒开始放量上攻，其走势明显强于大盘。不过，即使在消息面的支持下，周二带有长上影的日K线仍反映出多空双方激烈的博弈。

　　但业内人士表示，可分离债券发行前的对抗博弈很可能演变成发行后的合作博弈，说到底，股价的上涨才是各方的利益归宿。这也意味着，在发行完成之后，出于压低行权价格考虑的股价压力将自动消失，届时有可能出现正股和权证比翼齐飞的双重收益。

　　基于这样的预期，套利资金在发行前夕介入无疑是一个不错的选择。但业内人士也提醒，凡事都有个度，如果抢筹行为使股价过分偏离价值中枢，也同样意味着发行完成后正股价格回落、权证行权价定得过高等风险。

　　以新钢钒为例，假设可分离债券向原股东全额配售、发行后正股的合理定位是3.5元、权证能够炒到1.5元/份、纯债价值为95元/份，那么，以上周收盘价买入1000股的成本是3560元，配售12.8份转债需要再投入1280元，总成本为4840元。发行后，正股价值跌至3500元，320份权证的价值是480元，加上纯债价值1216元，投资者资产价值总和为5196元，获利356元，收益率为7.36%。但如果股价超过3.8元，一方面投资成本将增加，同时权证的价值将降低（股价上涨抬高了行权价），投资者将面临出现损失的可能。