行情阶段性看好风险不容忽视金融调控和资金波动继续左右债市

　　南京证券林娜丁敏

　　当前投资和信贷增长出现连续回落，上半年实体经济增长过热迹象正在逐渐消失；同时，物价指数低位运行，通胀压力没有明显反弹。但是，实体经济的向好并不能代表金融领域的向好，贸易顺差导致的外汇大量流入以及国内市场流动性泛滥依然是当前主要的金融问题，未来一段时间内金融调控力度仍不会有所放松。

　　在金融调控的环境下，新股新债的发行将带来资金面的波动。紧缩的金融调控与波段性趋紧资金面，两者的叠加效果将会导致市场行情的加剧振荡。因为当前资金面推高的债市其利率敏感性很大，每一次紧缩的调控政策都将加剧其短期行情的下挫。同时，目前市场过多的流动性主要掌控在几大银行手中，一旦由于银行体系造成的流动性趋紧将会对资金面产生巨大影响，行情的波动也将更加强烈。

　　近期可能会小幅反弹

　　今后金融调控的手段主要以数量型为主，偏重结构性调整。我们认为，紧缩的调控政策力度有望短期内缓松。因为当前通胀压力不断消除，导致今年加息的可能性不大；而且连续三次上提存款准备金率，面对当前银行体系的超储率较低，准备金率的政策观察期将可能贯穿于12月份。

　　12月份央行更加倾向于通过公开市场和非公开市场———掉期操作来调节流动性。就公开市场操作来看，当前公开市场操作为熨平资金面的波动，其力度明显宽松。自央行公布上调存款准备金率以来，公开市场连续三周出现净投放最大力度辗平市场资金的波动。考虑到今后IPO仍不断发行，公开市场操作仍以熨平资金面的波动为主要任务，所以预期其将以中性偏松为主。而掉期操作未必会向市场公布，这对市场短期的冲击不大，不会造成诸如准备金率或加息政策带来的敏感性冲击。

　　另外，12月份央票到期超过2800亿元，而10月和11月央票的到期规模只有1600多亿元。如果再算上12月份其他的债券到期和正回购到期，总体的资金估计有6000多亿元，债券市场自身投放的资金也支持资金面的宽松。

　　在市场整体资金面宽裕的情况下，受制于新股新债的发行，市场资金面可能继续经历市场扩容带来的波动。被资金推高的债券市场，受到资金的波动，其敏感性自然会加强。连续三周的紧缩政策和资金趋紧的叠加反映后，短期内行情可能出现小幅反弹。

　　逢底吸入仍须警惕风险

　　在未来短期反弹行情中，很多机构可能采取波段操作、逢低吸入。但是考虑到春节因素，而且当前市场资金主要还是集中在几大银行手中。春节前的流动性趋紧主要是由银行体系所导致，这将比IPO带来的流动性趋紧的影响力度和资金波及范围更大。所以，建议仍以谨慎建仓为主。

　　同时收益率曲线短端和长端在今后的调整中变动幅度将有所不同，国债和金融债的利差也将随着行情的短期向好而再次拉大，结构性建仓在市场调整期应当是主要操作手段。